長(zhǎng)安汽車 

　　重大事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)：重組后首次集體增持，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展 

　　事項(xiàng)：

　　8月11日，公司發(fā)布高管增持公告，具體內(nèi)容為：自2025年8月12日起6個(gè)月內(nèi)，中國(guó)長(zhǎng)安和長(zhǎng)安汽車高層共19人，以自有或自籌資金集體增持公司A股股份，每人不低于人民幣30萬(wàn)元，合計(jì)增持金額不低于人民幣570萬(wàn)元。

　　評(píng)論：

　　長(zhǎng)安汽車重組為獨(dú)立央企，依托新體制加速協(xié)同創(chuàng)新。7月29日，中國(guó)長(zhǎng)安汽車集團(tuán)有限公司正式在重慶掛牌，標(biāo)志著原隸屬于中國(guó)兵器裝備集團(tuán)的長(zhǎng)安汽車業(yè)務(wù)已完成整體重組，升級(jí)為由國(guó)務(wù)院國(guó)資委直接監(jiān)管的中央企業(yè)，即繼一汽、東風(fēng)后第三家汽車央企。中國(guó)長(zhǎng)安汽車的成立，有利于公司整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源、拓展國(guó)際化業(yè)務(wù)、推動(dòng)智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展等�！靶麻L(zhǎng)安”提出涵蓋新使命、新戰(zhàn)略、新汽車、新生態(tài)、新服務(wù)五大維度的“五新”戰(zhàn)略，其本質(zhì)是通過(guò)央企特有的資源統(tǒng)籌機(jī)制，將碎片化的產(chǎn)業(yè)要素整合為協(xié)同創(chuàng)新的有機(jī)體系。

　　重組后首次增持，彰顯對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的堅(jiān)定信心。此次增持是首例央企集團(tuán)高層集體增持下屬上市公司股票的案例，以實(shí)際行動(dòng)支持長(zhǎng)安汽車加快做強(qiáng)做優(yōu)做大，充分體現(xiàn)了集團(tuán)和公司高層對(duì)于長(zhǎng)安汽車長(zhǎng)期投資價(jià)值和未來(lái)持續(xù)發(fā)展前景的認(rèn)可。此次增持主體包括中國(guó)長(zhǎng)安汽車現(xiàn)任全體董事、高管，及長(zhǎng)安汽車部分董事、高管，共計(jì)19人。通過(guò)集體增持，核心團(tuán)隊(duì)與公司利益深度綁定，進(jìn)一步強(qiáng)化核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性，釋放出對(duì)公司發(fā)展的強(qiáng)烈信心。同時(shí)，這也表明公司積極響應(yīng)國(guó)資委、證監(jiān)會(huì)關(guān)于市值管理的工作要求，在提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的同時(shí)，推動(dòng)價(jià)值實(shí)現(xiàn)。

　　新能源、智能化、出海三大計(jì)劃齊發(fā)力，有望推動(dòng)公司2025年實(shí)現(xiàn)量利齊升。

　　銷量：我們預(yù)計(jì)2025年自主乘用車銷量190萬(wàn)輛，同比+14%�！跋愀窭锢�”新能源計(jì)劃、“北斗天樞”智能化計(jì)劃持續(xù)推進(jìn)，三大新能源品牌啟源、深藍(lán)、阿維塔勢(shì)頭良好，1H25分別實(shí)現(xiàn)銷量8.3萬(wàn)、13.3萬(wàn)、5.5萬(wàn)輛，同比+14%、+72%、+1.6倍，我們預(yù)計(jì)2025年自主新能源銷量105萬(wàn)輛，同比+45%。

　　正面盈利要素：?jiǎn)⒃础⑸钏{(lán)、阿維塔量增對(duì)固定成本的攤薄，新能源品牌有望實(shí)現(xiàn)單季度盈虧平衡。同時(shí)，“海納百川”全球化計(jì)劃持續(xù)開拓布局，泰國(guó)羅勇工廠已于今年5月投產(chǎn)，新增10萬(wàn)輛海外產(chǎn)能，出口有望改善公司盈利。

　　負(fù)面盈利要素：行業(yè)中的油車電車都面臨降價(jià)壓力，長(zhǎng)安亦然。

　　盈利的綜合展望：我們預(yù)計(jì)2025年全年長(zhǎng)安自主(不含深藍(lán))實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性盈利21億元，同比-17億元；深藍(lán)汽車實(shí)現(xiàn)凈利6.4億元，同比+24億元，扭虧為盈；阿維塔實(shí)現(xiàn)凈利-26億元，同比+14億元，大幅減虧。

　　投資建議：長(zhǎng)安作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的央企車企，且與華為汽車智能化深化合作，是整車行業(yè)中的重要標(biāo)的。1)短期，關(guān)注2025年重點(diǎn)新車表現(xiàn)，如啟源A06等；2)長(zhǎng)期，看好長(zhǎng)安在央企組織下帶來(lái)的效率與資源的改善，以及在產(chǎn)品定義、西南地區(qū)人才儲(chǔ)備等方面的優(yōu)勢(shì)，有望隨新品、電動(dòng)智能、出海打開成長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)2025-27年長(zhǎng)安自主乘用車(全口徑)銷量190萬(wàn)、234萬(wàn)、261萬(wàn)輛，同比+14%、+23%、+12%，歸母凈利為64億、92億、111億元，對(duì)應(yīng)PE20倍、14倍、12倍，其中預(yù)計(jì)扣非歸母凈利24億、62億、81億元。綜合考慮公司平穩(wěn)向上的基本面與歷史估值，給予公司2025年25倍PE，對(duì)應(yīng)股價(jià)16.11元，空間24%，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品節(jié)奏及銷量低于預(yù)期，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)壓力高于預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)等。 

　　博源化工 

　　2025年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：周期底部盈利韌性足，阿拉善二期預(yù)計(jì)年底建成 

　　事件：公司發(fā)布25年半年報(bào)，公司25H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.16億，同比-16.31%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.43億元，同比-38.57%。其中25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.48億元，同/環(huán)比-19.56%/+6.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.03億元，同/環(huán)比-36.95%/+18.96%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.09億元，同/環(huán)比-36.18%/+22.09%。

　　公司盈利能力環(huán)比提升。1)25H1公司整體毛利率/凈利率為31.79%/18.21%，同比-12.57/-7.93pct；其中25Q2毛利率為34.52%，同/環(huán)比-9.73/+5.63pct，凈利率為19.20%，同/環(huán)比-7.08/+2.04pct。2)分業(yè)務(wù)看，公司2025上半年堿業(yè)/尿素/其他產(chǎn)品/其他業(yè)務(wù)別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.13/14.84/0.92/0.27億元，同比-10.94%/-12.85%/+1.38%/+11.22%；毛利率為36.61%/19.27%/18.89%/-6.68%，同比-19.11/-7.16/+32.84/+0.25pct。3)銷售、管理、研發(fā)及財(cái)務(wù)費(fèi)用率共計(jì)同比-1.72pct至11.53%。

　　公司產(chǎn)銷量同比增長(zhǎng)，對(duì)沖產(chǎn)品價(jià)格下滑等不利影響。25H1公司面臨產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格同比下降等不利因素，營(yíng)收和凈利同比有所下降。但公司25H1產(chǎn)品產(chǎn)銷量同比增長(zhǎng)、主要參股公司投資收益同比增長(zhǎng)，一定程度對(duì)沖了產(chǎn)品價(jià)格下降帶來(lái)的不利影響。公司通過(guò)持續(xù)強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)管理，保證主要生產(chǎn)裝置持續(xù)高效運(yùn)行，同時(shí)不斷提升精細(xì)化管理水平，提質(zhì)降本增效。

　　公司阿拉善天然堿項(xiàng)目有序推進(jìn)。公司阿拉善天然堿項(xiàng)目二期規(guī)劃建設(shè)純堿280萬(wàn)噸/年、小蘇打40萬(wàn)噸/年。項(xiàng)目二期已于2023年12月啟動(dòng)建設(shè)。截至25H1，阿拉善塔木素天然堿開發(fā)利用純堿生產(chǎn)線項(xiàng)目二期工程進(jìn)度為39.70%，礦建項(xiàng)目(二期)進(jìn)度為83.59%，供水項(xiàng)目(二期)進(jìn)度為27.38%。參考公司投資者問答，阿拉善天然堿項(xiàng)目二期工程計(jì)劃年底建成投料試車。

　　投資建議：純堿價(jià)格承壓，我們預(yù)期25-27年公司歸母凈利為14.80/20.06/23.30億元，對(duì)應(yīng)PE14.6/10.7/9.3x，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)、項(xiàng)目建設(shè)及產(chǎn)品銷售不及預(yù)期等。 

　　智微智能 

　　智算和工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，賦能AI+工業(yè)智造 

　　事件概述

　　近日，智微智能（001339）披露《2025年半年度報(bào)告》，今年上半年公司營(yíng)業(yè)總收入19.47億元，同比增長(zhǎng)15.29%，歸母凈利潤(rùn)1.02億元，同比增長(zhǎng)80.08%。2025年單二季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.95億元，同比增加12.31%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.60億元，同比增加36.70%。

　　智算和工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)

　　具體到細(xì)分產(chǎn)品線，2025年上半年智微智能的智算業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.98億元，同比增長(zhǎng)146.37%；工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.45億元，同比增長(zhǎng)126.38%。根據(jù)公司半年報(bào)披露——2025年上半年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的主要原因包括：一方面，受益于AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展，公司服務(wù)器、智算業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，較去年同期實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。另一方面，受益于PC行業(yè)回暖以及工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)盈利能力提升，上半年P(guān)C業(yè)務(wù)持續(xù)上量，工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。

　　智微智能的智算業(yè)務(wù)包括AI算力規(guī)劃與設(shè)計(jì)、GPU及高性能服務(wù)器設(shè)備交付、運(yùn)維調(diào)優(yōu)、算力調(diào)度與優(yōu)化管理平臺(tái)服務(wù)、算力租賃+MaaS、算力及網(wǎng)絡(luò)設(shè)備售后及置換等，為客戶提供端到端的智算中心全流程服務(wù)，致力于成為AIGC基礎(chǔ)設(shè)施全生命周期綜合服務(wù)商。目前，公司的智算業(yè)務(wù)已服務(wù)多家知名互聯(lián)網(wǎng)客戶、國(guó)企客戶及IDC客戶等，在行業(yè)內(nèi)積累較好口碑，業(yè)務(wù)規(guī)模逐步擴(kuò)大。

　　工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)板塊核心產(chǎn)品包括工控主板、工控整機(jī)、機(jī)器視覺及機(jī)器人控制器等。公司已與工業(yè)自動(dòng)化、醫(yī)療、能源、軌道交通、汽車電子、具身智能等領(lǐng)域的多家頭部企業(yè)建立了深度合作關(guān)系，其中包括比亞迪（002594）汽車、理想汽車、奧普特、華大智造、匯川技術(shù)（300124）、云跡機(jī)器人、海康機(jī)器人等知名企業(yè)。此外，公司作為鴻蒙生態(tài)合作伙伴，積極與行業(yè)伙伴共同建設(shè)鴻蒙生態(tài)，推動(dòng)工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品與鴻蒙生態(tài)進(jìn)行兼容、適配，公司T468產(chǎn)品順利通過(guò)OpenHarmony4.1Release版本的兼容性測(cè)試，獲得了OpenHarmony生態(tài)產(chǎn)品兼容性證書。

　　以AI算力+機(jī)器人控制賦能工業(yè)智造

　　當(dāng)前，生成式人工智能發(fā)展迅速，AI大模型迭代加快，隨著AI系統(tǒng)的規(guī)模快速擴(kuò)張，對(duì)AI算力需求出現(xiàn)了躍升式增長(zhǎng)，智微智能以提供AIGC高性能基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品及服務(wù)為抓手，全面擁抱AI。根據(jù)半年報(bào)披露：公司提供從AI算力規(guī)劃與設(shè)計(jì)、GPU及高性能服務(wù)器設(shè)備交付、運(yùn)維調(diào)優(yōu)、算力調(diào)度與優(yōu)化管理平臺(tái)服務(wù)、算力租賃+MaaS、算力及網(wǎng)絡(luò)設(shè)備售后到置換回收的全流程服務(wù)。針對(duì)AI對(duì)推理算力日益增長(zhǎng)的需求，公司重磅發(fā)布了AI推理系列服務(wù)器，以更高效的散熱、更低延時(shí)的架構(gòu)、更靈活的擴(kuò)展能力，滿足各類AI推理應(yīng)用需求，深度適配各類GPU卡與模型，支持多種規(guī)格產(chǎn)品和深度定制。在工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的工業(yè)計(jì)算機(jī)產(chǎn)品線，智微智能提供3D打印、機(jī)器人、機(jī)器視覺等專用控制器產(chǎn)品。其中機(jī)器人控制器產(chǎn)品線基于Intel、Nvidia、Rockchip等核心芯片平臺(tái)開發(fā)，可廣泛應(yīng)用于工業(yè)機(jī)器人、AGV/AMR移動(dòng)機(jī)器人、服務(wù)類機(jī)器人、人形機(jī)器人等多種應(yīng)用場(chǎng)景，該系列產(chǎn)品深度融合大算力智能升級(jí)與傳統(tǒng)工業(yè)控制技術(shù)，憑借卓越的實(shí)時(shí)響應(yīng)能力、抗震抗干擾性能，廣泛應(yīng)用于3C電子、半導(dǎo)體、汽車制造、制藥及食品包裝等領(lǐng)域，助力工業(yè)企業(yè)提升智能制造水平，推動(dòng)行業(yè)智能化轉(zhuǎn)型。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　產(chǎn)品及技術(shù)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，下游市場(chǎng)需求波動(dòng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，盈利能力不及預(yù)期。 

　　華峰化學(xué) 

　　業(yè)績(jī)短期承壓，推進(jìn)一體化布局 

　　華峰化學(xué)（002064）發(fā)布2025年中報(bào)：公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入121.37億元，YoY-11.70%，歸母凈利潤(rùn)9.83億元，YoY-35.23%。

　　產(chǎn)品價(jià)格下滑致業(yè)績(jī)短期承壓。從收入端看，上半年公司主要產(chǎn)品氨綸、己二酸市場(chǎng)價(jià)格同比走低，產(chǎn)品價(jià)格已處于歷史低位水平，公司三大業(yè)務(wù)板塊——化學(xué)纖維、化工新材料、基礎(chǔ)化工產(chǎn)品板塊的營(yíng)收分別同比下滑9.43%、8.82%、15.04%。從利潤(rùn)端看，受到產(chǎn)品價(jià)格下滑的影響，公司綜合毛利率同比下降2.75個(gè)百分點(diǎn)至13.77%，拖累凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。

　　產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，強(qiáng)化規(guī)模優(yōu)勢(shì)。公司深耕聚氨酯行業(yè)多年，主要產(chǎn)品規(guī)模較大，其中氨綸的產(chǎn)能位居全球第二、中國(guó)第一，聚氨酯原液和己二酸的產(chǎn)能均為全國(guó)第一，擁有較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。目前公司擁有氨綸產(chǎn)能32.5萬(wàn)噸，目前仍有15萬(wàn)噸產(chǎn)能在建；己二酸產(chǎn)能135.5萬(wàn)噸；聚氨酯原液產(chǎn)能52萬(wàn)噸。未來(lái)，隨著在建氨綸等項(xiàng)目的順利推進(jìn)，公司有望進(jìn)一步提升規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

　　投建上游原料項(xiàng)目，產(chǎn)業(yè)鏈一體化提升成本優(yōu)勢(shì)。公司在建年產(chǎn)110萬(wàn)噸天然氣一體化項(xiàng)目(一期)和年產(chǎn)24萬(wàn)噸PTMEG氨綸產(chǎn)業(yè)鏈深化項(xiàng)目，布局氨綸上游原料，有望增強(qiáng)公司氨綸的成本優(yōu)勢(shì)。

　　公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：公司是氨綸、己二酸和聚氨酯原液的龍頭企業(yè)，規(guī)模、技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)將繼續(xù)深耕行業(yè)，強(qiáng)化規(guī)模優(yōu)勢(shì)。我們維持公司2025~2027年盈利預(yù)測(cè)，2025~2027年凈利潤(rùn)分別為21.33、24.03和26.64億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.43、0.48和0.54元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E值分別為18、16和15倍。維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格下滑；行業(yè)新增產(chǎn)能投放過(guò)快；行業(yè)需求下滑。 

　　海大集團(tuán) 

　　飼料銷量增速抬升，海外延續(xù)高增長(zhǎng) 

　　投資要點(diǎn)：

　　事件：海大集團(tuán)（002311）2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入588.3億元，同比+12.5%；歸母凈利潤(rùn)26.4億元，同比+24.2%；扣非凈利潤(rùn)26.5億元，同比+30.6%。其中2025Q2，公司營(yíng)收332.0億元，同比+14.0%；歸母凈利潤(rùn)13.6億元，同比+7.3%；扣非凈利潤(rùn)13.7億元，同比+7.9%。

　　行業(yè)景氣度修復(fù)，2025H1飼料銷量加速增長(zhǎng)。2025上半年公司飼料銷量約1470萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約25%；其中外銷量約1365萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約26%，外銷增量284萬(wàn)噸，已接近2025全年目標(biāo)；飼料業(yè)務(wù)收入471.4億元(同比+14.0%)，毛利率9.8%(同比+0.03pct)。行業(yè)方面，2025上半年全國(guó)工業(yè)飼料總產(chǎn)量15850萬(wàn)噸，同比+7.7%，公司在國(guó)內(nèi)市占率進(jìn)一步提升。原料方面，上半年國(guó)內(nèi)玉米、豆粕、魚粉價(jià)格止跌企穩(wěn)，但同比仍下跌。分品類：

　　(1)水產(chǎn)料：上半年公司外銷量約280萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約16%，較2024年提速。上半年水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)在經(jīng)歷前兩年產(chǎn)能去化后，大部分品種價(jià)格觸底反彈、存塘量增長(zhǎng)。其中普水魚仍保持較好養(yǎng)殖利潤(rùn)，投苗投料積極性較強(qiáng)；特水魚在產(chǎn)能去化后部分品種價(jià)格回升，疊加養(yǎng)殖成本下降，投苗積極性有所恢復(fù)。

　　(2)禽料：上半年公司外銷量約730萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約24%。上半年肉禽、蛋禽在產(chǎn)存欄高企、養(yǎng)殖利潤(rùn)下行，禽料整體需求仍穩(wěn)定。公司憑借研發(fā)優(yōu)勢(shì)尋求差異化競(jìng)爭(zhēng)、積極擴(kuò)大市場(chǎng)份額，銷量增長(zhǎng)遠(yuǎn)超行業(yè)。

　　(3)豬料：上半年公司外銷量約340萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約43%。上半年國(guó)內(nèi)養(yǎng)豬行業(yè)仍保持盈利，生豬存欄延續(xù)回升態(tài)勢(shì)，飼料需求同比回升。散戶占比快速下降后，公司主動(dòng)調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)開拓家庭農(nóng)場(chǎng)、規(guī)模場(chǎng)，上半年大型養(yǎng)殖集團(tuán)客戶銷量迅猛增長(zhǎng)。此外持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)對(duì)高毛利前端料的投入，上半年前端豬料銷量同比增長(zhǎng)約50%。

　　上半年海外飼料業(yè)務(wù)延續(xù)高增長(zhǎng)。上半年公司海外地區(qū)飼料外銷量同比增長(zhǎng)約40%，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)銷量增速；境外業(yè)務(wù)收入82.2億元(同比+10.9%)，毛利率15.1%(同比+2.5pct)。公司將國(guó)內(nèi)的飼料產(chǎn)品力及服務(wù)體系成功在海外復(fù)制，實(shí)現(xiàn)從種苗、動(dòng)保到養(yǎng)殖技術(shù)服務(wù)的全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。除東南亞已有優(yōu)勢(shì)國(guó)家外，未來(lái)公司仍將積極拓展非洲、南美等其他地區(qū)飼料市場(chǎng)。

　　動(dòng)保種苗配合主業(yè)協(xié)同發(fā)展。上半年公司種苗業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入7.7億元，公司在保持蝦苗競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，在羅非魚、生魚、黃顙魚等品種上均有突破，并已開啟海外種苗布局。上半年公司動(dòng)保業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.6億元(同比-0.35%)，毛利率49.7%(同比-8.1pct)。公司陸續(xù)推出功能料、保健料、酶制劑等各類創(chuàng)新產(chǎn)品，將動(dòng)保產(chǎn)品功效表達(dá)至飼料，動(dòng)保業(yè)務(wù)逐步收縮。

　　養(yǎng)豬以控風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)，上半年保持盈利。2025Q1/Q2國(guó)內(nèi)生豬均價(jià)約15.1/14.5元/kg，同比+5%/-11%。預(yù)計(jì)上半年公司生豬出欄量同比略增，完全成本延續(xù)下降趨勢(shì)，頭均盈利預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)。公司堅(jiān)持輕資產(chǎn)、低風(fēng)險(xiǎn)的養(yǎng)豬模式，上半年通過(guò)期現(xiàn)結(jié)合有效鎖定養(yǎng)殖利潤(rùn)。此外受上半年禽肉價(jià)格低迷影響，公司禽養(yǎng)殖、屠宰業(yè)務(wù)虧損。

　　投資建議：2025年國(guó)內(nèi)飼料行業(yè)整體需求回暖，隨著下游畜禽養(yǎng)殖集中度快速提升，公司抓住機(jī)遇及時(shí)做出戰(zhàn)略調(diào)整，畜禽料實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)；水產(chǎn)料國(guó)內(nèi)需求底部已過(guò)，未來(lái)隨著消費(fèi)恢復(fù)仍有增長(zhǎng)彈性。公司在行業(yè)高波動(dòng)下競(jìng)爭(zhēng)力日益突出，未來(lái)在海內(nèi)外飼料市場(chǎng)均有較大增長(zhǎng)空間，2030年飼料內(nèi)外銷量有望達(dá)到5150萬(wàn)噸，我們看好公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)能力。我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年公司EPS分別為3.03、3.49、4.06元，基于2025年8月11日收盤價(jià)，對(duì)應(yīng)PE為19.0、16.5、14.2倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：動(dòng)物疫病、自然災(zāi)害、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格劇烈波動(dòng)、政策變化。 

　　長(zhǎng)青股份 

　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期，關(guān)注麥草畏出口轉(zhuǎn)機(jī) 

　　業(yè)績(jī)回顧

　　1H25業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期

　　公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.83億元，同比上升7.28%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)4227.78萬(wàn)元，同比上升117.75%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)3956.18萬(wàn)元，同比上升90.28%。其中2Q25單季度營(yíng)業(yè)收入11.63億元(QoQ+26.4%,YoY+7.5%)，歸母凈利為2558.8萬(wàn)元(QoQ+53.3%，YoY+122.3%)。2Q25業(yè)績(jī)環(huán)比繼續(xù)改善，業(yè)績(jī)符合我們的預(yù)期。分產(chǎn)品來(lái)看，1H25公司除草劑/殺蟲劑/殺菌劑收入分別為10.59/7.86/1.73億元，YoY+14.82%/+0.48%/-3.27%；毛利率分別為11.08%/15.65%/13.86%，同比分別-4.08/+8.56/-0.13pcts。

　　發(fā)展趨勢(shì)

　　農(nóng)藥價(jià)格拐點(diǎn)或至。公司1H25國(guó)內(nèi)收入9.96億元，同比下降6.02%，直接出口收入6.74億元，同比增加15.82%。2025年上半年農(nóng)藥價(jià)格穩(wěn)中探漲，公司主要產(chǎn)品吡蟲啉、丁醚脲、三環(huán)唑及精益丙甲草胺6月30日以來(lái)價(jià)格均有所上漲。根據(jù)中農(nóng)立華（

　　盈利預(yù)測(cè)與估值

　　我們基本維持2025/26年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)0.61/1.33億元�？紤]農(nóng)藥行業(yè)25年仍在盈利修復(fù)期，估值切換至2026年，目前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年31.4倍市盈率。公司主要產(chǎn)品價(jià)格拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，我們上調(diào)目標(biāo)價(jià)15%至7.45元，對(duì)應(yīng)2026年36.4倍市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有15.9%的上行空間，維持“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　麥草畏政策端持續(xù)收緊，農(nóng)藥行業(yè)景氣度回落。 

　　海格通信 

　　2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：行業(yè)階段性影響短期業(yè)績(jī)，新產(chǎn)品拓展可期 

　　事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)。2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.29億元，同比去年-13.97%；歸母凈利潤(rùn)251.38萬(wàn)元，同比去年-98.72%。

　　投資要點(diǎn)

　　主要因行業(yè)客戶調(diào)整及周期性波動(dòng)導(dǎo)致合同簽訂延緩，疊加公司戰(zhàn)略性加大新興領(lǐng)域研發(fā)投入，短期利潤(rùn)受擠壓：2025年上半年，海格通信（002465）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.29億元，同比下降13.97%；歸母凈利潤(rùn)0.03億元，同比驟降98.72%。業(yè)績(jī)下滑主要受行業(yè)客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整及周期性波動(dòng)影響，合同簽訂節(jié)奏放緩，收入確認(rèn)延后。分產(chǎn)品看，無(wú)線通信收入6.90億元，微降5.73%，占比升至30.93%；北斗導(dǎo)航收入2.80億元，下降32.25%，占比由15.96%降至12.57%，系行業(yè)規(guī)�；瘧�(yīng)用初期競(jìng)爭(zhēng)激烈、訂單延后；航空航天收入1.40億元，小幅回落11.04%；數(shù)智生態(tài)收入10.82億元，下降13.15%，但仍貢獻(xiàn)近半營(yíng)收。整體收入結(jié)構(gòu)更倚重?zé)o線通信與數(shù)智生態(tài)，北斗導(dǎo)航份額明顯收縮。

　　研發(fā)費(fèi)用率20.05%創(chuàng)歷史新高，凸顯轉(zhuǎn)型決心：公司綜合毛利率27.36%，同比下降4.76個(gè)百分點(diǎn)，其中北斗導(dǎo)航毛利率雖高達(dá)55.68%，但受收入規(guī)模下滑拖累貢獻(xiàn)減弱；數(shù)智生態(tài)毛利率僅12.19%，拉低整體水平。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出5.32億元，較上年7.40億元收窄28.03%，主要因采購(gòu)支付減少。合同負(fù)債1.62億元，較年初下降6%，顯示在手訂單相對(duì)平穩(wěn)。存貨14.58億元，較年初增加8.93%，備貨增加以應(yīng)對(duì)下半年交付高峰。

　　海格通信核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)強(qiáng)化：公司持續(xù)推進(jìn)“北斗+5G”通導(dǎo)融合芯片研發(fā)，與中國(guó)移動(dòng)（600941）合作的消費(fèi)級(jí)芯片入選產(chǎn)投協(xié)同十大標(biāo)桿案例；衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)終端再次中標(biāo)客戶窄帶手持項(xiàng)目，鞏固先發(fā)優(yōu)勢(shì)；低空經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域迭代“天騰”飛行管理服務(wù)平臺(tái)，發(fā)布“天樞”運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，對(duì)接十余省份項(xiàng)目，并完成飛行汽車首期交付。資本運(yùn)作方面，以2.8億元增資陜西無(wú)人裝備科技，布局智能無(wú)人飛行器；同時(shí)啟動(dòng)2至4億元股份回購(gòu)計(jì)劃用于股權(quán)激勵(lì)。核心競(jìng)爭(zhēng)力方面，高比例研發(fā)投入(占營(yíng)收20.05%)與橫跨無(wú)線通信、北斗、航空航天、數(shù)智生態(tài)的多元布局，為公司把握衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、低空經(jīng)濟(jì)等新賽道奠定基礎(chǔ)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司業(yè)績(jī)承壓，我們下調(diào)先前的預(yù)期，預(yù)計(jì)公司2025-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為3.34/5.67億元，前值10.28/13.09億元，新增2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為10.27億元，對(duì)應(yīng)PE分別為104/61/34倍，但考慮到海格通信是無(wú)線通信與北斗導(dǎo)航領(lǐng)域龍頭，不僅受益于國(guó)防信息化的長(zhǎng)期趨勢(shì)，并且積極布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)與低空經(jīng)濟(jì)，因此維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；2)技術(shù)更新?lián)Q代風(fēng)險(xiǎn)；3)應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)；4)募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能消化不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。 

　　衛(wèi)星化學(xué) 

　　Q2短期承壓，蓄勢(shì)待發(fā)可期 

　　衛(wèi)星化學(xué)（002648）發(fā)布半年報(bào)，2025年H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收234.60億元(yoy+20.93%)，歸母凈利27.44億元(yoy+33.44%)，扣非凈利28.96億元(yoy+29.61%)。其中Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收111.31億元(yoy+5.05%，qoq-9.72%)，歸母凈利11.75億元(yoy+13.72%，qoq-25.07%)，低于我們前瞻預(yù)期(15億元)，主要是原材料進(jìn)口不確定性因素導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)波動(dòng)影響�？紤]前期不利因素消除以及關(guān)稅政策緩和下原料成本回落，我們維持前次盈利預(yù)測(cè)，未來(lái)伴隨行業(yè)景氣修復(fù)以及增量項(xiàng)目釋放，公司預(yù)計(jì)仍有成長(zhǎng)空間，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　貿(mào)易摩擦下25Q2砥礪前行，乙烷風(fēng)險(xiǎn)釋放后有望重回正軌

　　25H1功能化學(xué)品/高分子新材料/新能源材料營(yíng)收yoy+32%/-4%/-15%至122/52/3億元，毛利率yoy+2.6/+0.7/+0.3pct至19.9%/29.5%/21.6%，綜合毛利率同比-0.5pct至20.6%。受關(guān)稅政策與美國(guó)出口管制影響，25Q2公司原材料進(jìn)口面臨較大壓力，公司依托一體化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，靈活調(diào)配資源，實(shí)現(xiàn)了不確定環(huán)境下的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。7月2日美國(guó)已正式撤銷針對(duì)乙烷的限制性許可要求，目前乙烷已恢復(fù)全球自由流通，回歸產(chǎn)業(yè)規(guī)律。我們認(rèn)為未來(lái)乙烷資源風(fēng)險(xiǎn)將相對(duì)可控，公司仍有望依托輕烴資源優(yōu)勢(shì)與產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

　　烯烴行業(yè)景氣修復(fù)疊加增量項(xiàng)目釋放，公司成長(zhǎng)潛力可期

　　據(jù)百川盈孚、隆眾資訊，截至8月8日，乙烯-乙烷價(jià)差/丙烯-丙烷價(jià)差環(huán)比Q2均價(jià)分別提升6%/36%，關(guān)稅政策緩和下原料成本逐步回落，公司盈利空間有望改善。據(jù)公司公告，報(bào)告期內(nèi)公司高性能催化新材料項(xiàng)目正式落地，項(xiàng)目總投資約30億元；平湖基地與嘉興基地新建丙烯酸項(xiàng)目、連云港α-烯烴項(xiàng)目、EAA項(xiàng)目等多個(gè)項(xiàng)目亦在積極推進(jìn)，預(yù)計(jì)將于25-26年逐步投產(chǎn)落地。未來(lái)伴隨行業(yè)景氣改善與增量項(xiàng)目支持，公司業(yè)績(jī)?nèi)杂性鲩L(zhǎng)潛力。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值

　　考慮前期不利因素消除以及關(guān)稅政策緩和下原料成本回落，我們維持前次盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為63/74/92億元，同比+3.1%/+18.4%/+23.6%，對(duì)應(yīng)EPS為1.86/2.20/2.72元/股。參考可比公司2025年一致預(yù)期13xPE，考慮公司原材料對(duì)美依賴度較高，給予25年12xPE(前值11xPE)，目標(biāo)價(jià)22.32元(前值20.46元)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)稅政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)，下游需求不及預(yù)期，項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期。 

　　煌上煌 

　　2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：經(jīng)營(yíng)調(diào)整，靜待改善 

　　事件：煌上煌（002695）公布2025年中報(bào)，2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.84億元，同比-7.19%；歸母凈利潤(rùn)0.77億元，同比+26.90%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.68億元，同比+40.27%。25Q2單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.38億元，同比-10.72%；歸母凈利潤(rùn)0.33億元，同比+16.08%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.29億元，同比+30.57%。

　　門店業(yè)務(wù)相對(duì)承壓，米制品表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。分品類看，25H1公司米制品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.12億元，同比下滑1.36%。醬鹵肉制品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.17億元，同比下滑11.65%，其中鮮貨產(chǎn)品/包裝產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.97/0.19億元，分別同比下滑10.94%/29.20%。截至2025年6月底，公司終端門店數(shù)量為2898家(直營(yíng)/加盟門店分別為194/2704家)，較年初減少762家(直營(yíng)/加盟分別減少47/715家)。受終端需求影響，門店業(yè)務(wù)仍處于調(diào)整期。門店數(shù)量進(jìn)一步縮減，老店單店收入同比有所下降。分區(qū)域看，25H1江西/廣東/浙江區(qū)域分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.38/0.85/3.16億元，分別同比下滑7.13%/27.03%/2.56%。江西基地市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)略有承壓，外埠市場(chǎng)中浙江區(qū)域表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，廣東區(qū)域持續(xù)調(diào)整。

　　原材料成本降低，費(fèi)用投放縮減。毛利率方面，25H1/25Q2公司毛利率分別為31.96%/29.27%，25Q2同比-0.75pcts，環(huán)比-5.94pcts。主要系米制品毛利率相對(duì)較低，收入占比提升拉低整體毛利率。單看醬鹵肉制品25H1毛利率同比提升2.23pcts，系主要原材料價(jià)格持續(xù)處于低位，生產(chǎn)成本有所降低。費(fèi)用端，25H1/25Q2銷售費(fèi)用率分別為10.97%/11.05%，25Q2同比-2.84pcts，環(huán)比+0.17pcts。銷售費(fèi)用率的同比下降主要系公司縮減促銷力度，相關(guān)人工成本及促銷費(fèi)用均有所下降。25H1/25Q2管理費(fèi)用率分別為8.54%/7.97%，25Q2同比+0.15pcts，環(huán)比-1.24pcts。綜合來(lái)看，25H1/25Q2歸母凈利率分別為7.82%/6.05%，25Q2同比+1.40pcts，環(huán)比-3.90pcts。費(fèi)用端的縮減帶動(dòng)公司盈利能力同比有所修復(fù)。

　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到公司25年縮減費(fèi)用投入增厚利潤(rùn)，26-27年有望伴隨終端需求改善，門店業(yè)務(wù)逐步企穩(wěn)向好。我們上調(diào)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至0.88/1.02/1.11億元(較前次上調(diào)38%/39%/32%)，對(duì)應(yīng)2025-2027年EPS為0.16/0.18/0.20元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為101/88/81倍，公司產(chǎn)品力優(yōu)秀，品牌力良好，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本上漲，單店修復(fù)不及預(yù)期，開店進(jìn)度不及預(yù)期。 

　　分眾傳媒 

　　“碰一碰”業(yè)務(wù)助力分眾廣告巨頭實(shí)現(xiàn)效果廣告大轉(zhuǎn)型 

　　投資要點(diǎn)

　　“碰一碰”開啟梯媒品效合一新時(shí)代，順周期下樓宇媒體高覆蓋的基本面支撐其業(yè)績(jī)彈性：數(shù)字化浪潮下，分眾聯(lián)手支付寶推出梯媒NFC“碰一碰”，將線下流量與支付生態(tài)結(jié)合，實(shí)現(xiàn)從廣告曝光到互動(dòng)再到轉(zhuǎn)化的全鏈路閉環(huán)，有力促進(jìn)廣告“品效合一”。分眾競(jìng)爭(zhēng)格局持續(xù)改善，2024年樓宇媒體收入占比94.19%，高覆蓋點(diǎn)位為“碰一碰”鋪展提供核心優(yōu)勢(shì)。隨著消費(fèi)復(fù)蘇，順周期邏輯下，其高經(jīng)營(yíng)杠桿模式疊加“碰一碰”帶來(lái)的增量，有望在利潤(rùn)端釋放顯著彈性。

　　“碰一碰”重塑梯媒轉(zhuǎn)化鏈路，新交互技術(shù)的應(yīng)用領(lǐng)跑行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，全鏈路數(shù)據(jù)追蹤與長(zhǎng)期下的用戶精準(zhǔn)匹配能力釋放增長(zhǎng)紅利：傳統(tǒng)梯媒面臨效果難量化、轉(zhuǎn)化路徑長(zhǎng)、交互弱的痛點(diǎn)，而“碰一碰”通過(guò)NFC技術(shù)簡(jiǎn)化路徑，CPS模式打通全鏈路數(shù)據(jù)追溯，解決歸因難題�！扒�樓千面”的場(chǎng)景匹配與數(shù)據(jù)積累后逐步升級(jí)的精準(zhǔn)度，實(shí)現(xiàn)從群體偏好到個(gè)人洞察，既解決未使用優(yōu)惠券用戶的無(wú)效推送問題，更彌補(bǔ)了線下品牌用戶畫像不足的短板，為廣告主提供低成本、高精準(zhǔn)的增長(zhǎng)路徑，推動(dòng)梯媒從品牌曝光向“品牌+效果”雙軌模式轉(zhuǎn)型。作為行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的先行者，分眾有望搶占梯媒交互創(chuàng)新的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，承接廣告主對(duì)高效轉(zhuǎn)化的需求增量。

　　分層獎(jiǎng)勵(lì)與定向運(yùn)營(yíng)機(jī)制強(qiáng)化用戶粘性，以低成本實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)拉新，高效提升線下門店的轉(zhuǎn)化率�！芭鲆慌觥蓖ㄟ^(guò)分層獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制推動(dòng)實(shí)現(xiàn)用戶長(zhǎng)期互動(dòng)，首次觸碰以現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)激活初始參與，后續(xù)以優(yōu)惠券、到店贈(zèng)品維持長(zhǎng)期粘性，既降低商家成本，又定向引導(dǎo)線下到店行為。依托用戶數(shù)據(jù)的定向發(fā)放邏輯進(jìn)一步優(yōu)化運(yùn)營(yíng)效率，通過(guò)排除特定人群、跨品牌交叉推廣，降低單客拉新成本。針對(duì)區(qū)域認(rèn)知度差異品牌，可精準(zhǔn)觸達(dá)低流行區(qū)域用戶實(shí)現(xiàn)嘗新拉新，且匹配過(guò)程依托后臺(tái)數(shù)據(jù)系統(tǒng)在觸碰設(shè)備的瞬間即可完成，強(qiáng)化“碰一碰”的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們將公司25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值由57.8/67.9/74.2億元調(diào)整為56.5/70.4/77.7億元，當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)E分別為20.9/16.8/15.2倍。短期關(guān)注“碰一碰”CPS模式對(duì)利潤(rùn)彈性的釋放及新潮整合后的成本優(yōu)化，中長(zhǎng)期看好“碰一碰”抽傭率上移空間及并購(gòu)新潮帶來(lái)的下沉市場(chǎng)定價(jià)權(quán)強(qiáng)化。當(dāng)前公司業(yè)績(jī)持續(xù)恢復(fù)，有望受益于短期和中長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)因素估值提升，因此我們給予公司2025年30倍PE估值，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，垂直模型功能迭代不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。