中聯(lián)重科 

　　跟蹤報(bào)告：工程機(jī)械景氣度有望延續(xù)，看好公司業(yè)績?cè)鲩L 

　　工程機(jī)械的景氣度有望延續(xù)。國內(nèi)工程機(jī)械在經(jīng)歷了連續(xù)下滑后，需求逐漸企穩(wěn)，但市場仍然擔(dān)心行業(yè)需求的持續(xù)性，我們認(rèn)為行業(yè)需求有望延續(xù)。首先從國內(nèi)看，國家持續(xù)推進(jìn)大型基建項(xiàng)目(如雅下等大型水力工程)，將會(huì)持續(xù)拉動(dòng)國內(nèi)的工程機(jī)械需求；第二，受益于新能源發(fā)展和國內(nèi)“以舊換新”政策推動(dòng)，工程機(jī)械也開始進(jìn)入電動(dòng)化升級(jí)階段，將拉動(dòng)設(shè)備更新；第三，受“一帶一路”國家基建投資拉動(dòng)，國產(chǎn)品牌出海加速，將繼續(xù)拉動(dòng)工程機(jī)械出口。我們看好工程機(jī)械的景氣度延續(xù)，并為工程機(jī)械企業(yè)帶來發(fā)展機(jī)遇。 　中聯(lián)的傳統(tǒng)產(chǎn)品的景氣度有望逐漸抬升。公司傳統(tǒng)的拳頭產(chǎn)品包括起重機(jī)械和混凝土機(jī)械，屬于非挖設(shè)備，市場看到土方環(huán)節(jié)的挖掘機(jī)銷量增長，因此此前對(duì)土方設(shè)備企業(yè)關(guān)注度較高，但我們認(rèn)為在挖機(jī)進(jìn)場施工后，起重機(jī)械和混凝土機(jī)械等非挖設(shè)備也將逐漸進(jìn)場，我們看好起重機(jī)械和混凝土機(jī)械的景氣度上升。公司在工程起重機(jī)、建筑起重機(jī)、混凝土機(jī)械長臂架泵車、車載泵、攪拌站等品種保持行業(yè)領(lǐng)先地位。我們看好公司的傳統(tǒng)產(chǎn)品的收入增速提升。 　中聯(lián)的新興產(chǎn)品持續(xù)快速增長，產(chǎn)品競爭力持續(xù)加強(qiáng)。公司的新興產(chǎn)品包括土方機(jī)械、高空作業(yè)機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、礦山機(jī)械，此前市場看到中聯(lián)新興產(chǎn)品與傳統(tǒng)產(chǎn)品存在差異，認(rèn)為公司作為新進(jìn)入者將存在較大競爭劣勢，但我們看到公司在土方、高機(jī)、農(nóng)機(jī)、礦山領(lǐng)域已經(jīng)取得一定收入規(guī)模，24年毛利率水平也有所提升，我們認(rèn)為公司新興產(chǎn)品的產(chǎn)品競爭力持續(xù)加強(qiáng)�？紤]到目前公司的市場份額依然存在提升空間，我們繼續(xù)看好公司新興產(chǎn)品的增長。 　我們認(rèn)為工程機(jī)械的景氣度有望延續(xù)，而中聯(lián)重科（000157）的傳統(tǒng)拳頭產(chǎn)品的景氣度有望上升，新興產(chǎn)品競爭力加強(qiáng)、保持快速增長。我們根據(jù)行業(yè)需求變化調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)測公司2025-2027年歸母凈利潤48.9/55.8/63.9億元(前值2025年/2026年分別為50.6億元/59.5億元)，參考可比公司估值，給予2025年的16倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為9.12元，維持買入評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　地產(chǎn)恢復(fù)不及預(yù)期，原材料價(jià)格上升，行業(yè)競爭加劇，匯率波動(dòng)導(dǎo)致?lián)p失，部分海外需求放緩，新產(chǎn)品推進(jìn)不及預(yù)期 

　　長安汽車 

　　系列點(diǎn)評(píng)二十九：高管集體增持，彰顯發(fā)展信心 

　　事件概述：公司發(fā)布高管增持公告，具體內(nèi)容如下：自2025年8月12日起6個(gè)月內(nèi)，中國長安和長安汽車高層共19人，以自有或自籌資金集體增持公司A股股份，每人不低于人民幣30萬元，合計(jì)增持金額不低于人民幣570萬元。 　首次增持助力公司做強(qiáng)做優(yōu)。公司發(fā)布高管增持，是首例央企集團(tuán)高層集體增持下屬上市公司股票，我們認(rèn)為，本次增持1)顯示了集團(tuán)和公司高層基于對(duì)長安汽車長期投資價(jià)值和未來持續(xù)發(fā)展前景的充分認(rèn)可，同時(shí)為增強(qiáng)投資者信心；2)高層首次集體增持，與公司利益深度綁定，強(qiáng)化核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性，有助于以實(shí)際行動(dòng)支持長安汽車加快做強(qiáng)做優(yōu)做大；3)是公司積極響應(yīng)國資委、證監(jiān)會(huì)關(guān)于市值管理工作要求的表現(xiàn)，在提高公司經(jīng)營質(zhì)量的同時(shí)，促進(jìn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)。 　長安汽車新集團(tuán)成立深化資源整合協(xié)同。2025年7月29日，中國長安汽車集團(tuán)有限公司在重慶掛牌成立，整合了長安汽車、辰致集團(tuán)等117家分子公司，股權(quán)結(jié)構(gòu)上，中國長安汽車集團(tuán)合計(jì)持有長安汽車35.04%股份，成為其間接控股股東，實(shí)際控制人仍為國資委，朱華榮出任中國長安汽車集團(tuán)有限公司黨委書記、董事長，確了集團(tuán)的戰(zhàn)略定位及核心目標(biāo)：打造具有全球競爭力、擁有自主核心技術(shù)的世界一流汽車集團(tuán)。新集團(tuán)成立有助于深化資源整合、強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，提升長安汽車的治理效率和國際化運(yùn)作水平，助力新能源車快速發(fā)展。 　阿維塔、深藍(lán)發(fā)力新能源轉(zhuǎn)型加速。深藍(lán)、阿維塔品牌1-7月累計(jì)分別17.0萬輛、6.9萬輛，同比分別+70.5%、+135.8%。2025年，深藍(lán)計(jì)劃推出包括S09在內(nèi)的兩款全新車型，深藍(lán)S09已上市，深藍(lán)L06定位智能轎跑，將于第四季度推出；同時(shí)公司規(guī)劃加速深藍(lán)全球化布局，投放更多全球化產(chǎn)品，2025全球年銷目標(biāo)為50萬臺(tái)(國內(nèi)40萬臺(tái)，海外10萬臺(tái))。阿維塔2026年將有基于全新SDA2.0模塊化架構(gòu)打造的SUV和MPV投放市場(搜狐網(wǎng)新聞)，加速新能源轉(zhuǎn)型。展望2025年，集團(tuán)銷量目標(biāo)為300萬輛，新能源銷量目標(biāo)為100萬輛，后續(xù)公司將推出深藍(lán)智能運(yùn)動(dòng)轎車L06、啟源A06(中型家用轎車)、啟源B216(緊湊型SUV)等全新產(chǎn)品，保證燃油基盤的同時(shí)加速電動(dòng)化轉(zhuǎn)型。 　投資建議：我們看好公司電動(dòng)智能轉(zhuǎn)型，疊加華為智能化賦能，維持盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年收入分別為1,896/2,095/2,335億元，歸母凈利潤分別為88.7/107.6/127.2億元，EPS分別為0.89/1.09/1.28元，對(duì)應(yīng)2025年8月12日13.05元/股的收盤價(jià)，PE分別為15/12/10倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求下滑；自主品牌銷量不及預(yù)期；行業(yè)“價(jià)格戰(zhàn)”加��；出口銷量不及預(yù)期。 

　　雙匯發(fā)展 

　　2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：肉制品銷量企穩(wěn)，高股息更顯扎實(shí) 

　　事項(xiàng)： 　公司發(fā)布2025年半年報(bào)。25年上半年實(shí)現(xiàn)總營收入285.03億元，同比+3%，歸母凈利23.23億元，同比+1.17%。單Q2總營收入142.08億元，同比+6.31%，歸母凈利11.86億元，同比+15.74%。同時(shí)，公司擬每10股派息6.5元(含稅)，共分配22.5億元，股利支付率96.94%，對(duì)應(yīng)半年度股息率為2.66%。 　評(píng)論： 　肉制品業(yè)務(wù)：新渠道帶動(dòng)銷量企穩(wěn)，噸利小幅上漲。25Q2肉制品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收56.23億元，同比+0.77%，其中銷量/單價(jià)分別同比約+0.6%/+0.2%，主要原因一是分條線專業(yè)化措施落地，會(huì)員店、線上、零食等新渠道貢獻(xiàn)較好增長，增量抵消傳統(tǒng)渠道壓力，二是Q1消化庫存后包袱減輕，目前渠道庫存保持低水平。利潤端，25Q2肉制品噸利同比上升約4%至4556元，主要系受益于成本紅利，及去年同期基數(shù)較低。綜上，肉制品經(jīng)營利潤同比上漲4.4%至15億元；經(jīng)營利潤率為26.7%，同比+0.93pcts。 　屠宰及其他業(yè)務(wù)：屠宰規(guī)模擴(kuò)大，養(yǎng)殖減虧亮眼。25Q2屠宰業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收67.67億元，同比+0.6%。公司Q2預(yù)計(jì)增長約30%至約300萬頭，屠宰規(guī)模明顯擴(kuò)大，生鮮肉銷量雙位數(shù)增長、單價(jià)則雙位數(shù)下滑(降幅低于銷量增長幅度)，主要系豬價(jià)低位公司重視規(guī)模擴(kuò)張。利潤端，屠宰業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤0.60億元，同減61.7%，一是凍肉利潤貢獻(xiàn)減少，二是規(guī)模擴(kuò)張之下公司在部分市場加大費(fèi)投，經(jīng)營利潤率同比-1.44pcts至0.89%。此外，受益于養(yǎng)殖效益持續(xù)提升、飼料成本紅利等，以豬雞養(yǎng)殖為主的其他業(yè)務(wù)盈利0.02億元(去年同期虧損約1.7億元)，表現(xiàn)亮眼。 　肉制品專業(yè)化成效初顯、經(jīng)營更顯穩(wěn)健，屠宰放量、養(yǎng)殖扭虧，全年量利穩(wěn)增可期。肉制品業(yè)務(wù)Q2銷售企穩(wěn)，專業(yè)化運(yùn)作成效初現(xiàn)，當(dāng)前渠道水平仍處于近年來低位，H2將繼續(xù)加強(qiáng)專業(yè)化客戶和營銷團(tuán)隊(duì)布局，以及差異化產(chǎn)品研發(fā)，積極把握新渠道相關(guān)增長機(jī)會(huì)，加大市場投入、精準(zhǔn)激勵(lì)業(yè)務(wù)人員，并推進(jìn)降本增效，預(yù)計(jì)低基數(shù)下有望延續(xù)良好趨勢。屠宰業(yè)務(wù)仍以量為先，隨著基數(shù)降低，利潤表現(xiàn)有望環(huán)比改善，全年看或仍有一定壓力。養(yǎng)殖業(yè)務(wù)中，養(yǎng)豬效益預(yù)計(jì)已達(dá)行業(yè)領(lǐng)先水平，養(yǎng)雞仍有改善空間，預(yù)計(jì)隨著運(yùn)作水平提升、飼料成本下行，H2盈利有望延續(xù)改善。綜上，我們預(yù)計(jì)公司全年量利穩(wěn)增可期。 　投資建議：肉制品銷量企穩(wěn)，高股息更顯扎實(shí)，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。肉制品專業(yè)化運(yùn)作成效初顯，公司積極迎合變革趨勢、強(qiáng)化龍頭地位，疊加屠宰放量、養(yǎng)殖大幅扭虧，預(yù)計(jì)全年量利穩(wěn)增，高股息更顯扎實(shí)。我們維持25-27年EPS預(yù)測1.53/1.59/1.66元，對(duì)應(yīng)25-27EPE分別16/16/15X，近12個(gè)月股息率達(dá)5.67%提供安全墊，維持目標(biāo)價(jià)28元，對(duì)應(yīng)25年P(guān)E約18X，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，豬價(jià)波動(dòng)及貿(mào)易策略失誤等。 

　　中科三環(huán) 

　　25H1經(jīng)營受政策擾動(dòng)，H2有望恢復(fù) 

　　中科三環(huán)（000970）發(fā)布半年報(bào)，2025年H1實(shí)現(xiàn)營收29.22億元(yoy-11.17%)，歸母凈利4399.31萬元(yoy+160.82%)，扣非凈利3159.40萬元(yoy+135.90%)。其中Q2實(shí)現(xiàn)營收14.61億元(yoy-10.75%，qoq+0.04%)，歸母凈利3050.31萬元(yoy+15.53%，qoq+126.12%)。25H1公司經(jīng)營受政策擾動(dòng)，磁材產(chǎn)品出口下半年有望恢復(fù)，我們預(yù)期公司經(jīng)營數(shù)據(jù)有望改善�！澳嫒�球化”背景下，我們看好稀土磁材產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略地位，維持買入評(píng)級(jí)。 　經(jīng)營數(shù)據(jù)表現(xiàn)受政策影響，匯兌收益增加+資產(chǎn)減值損失減少 　4月4日，商務(wù)部、海關(guān)總署發(fā)布公告，對(duì)中重稀土相關(guān)物項(xiàng)實(shí)施出口管制。此次出口管制中，除了軍用釤鈷永磁材料以外，主要針對(duì)含鏑/鋱的釹鐵硼永磁材料。受此影響，公司磁材產(chǎn)品海外區(qū)域營收有所下降，25H1磁材產(chǎn)品國內(nèi)、國外營收分別yoy+5.62%、-28.85%，毛利率分別為7.24%、11.55%，分別yoy+0.82pct、-0.27pct。合并口徑看，公司磁材產(chǎn)品25H1營收yoy-14.93%，毛利率為9.39%，yoy-0.25pct，經(jīng)營數(shù)據(jù)受政策一定影響。但公司經(jīng)營業(yè)績同比扭虧并增長明顯，主要因1)受匯率波動(dòng)影響，匯兌收益同比增長；2)原材料價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，資產(chǎn)減值損失同比大幅減少。 　我們預(yù)期25H2公司磁材產(chǎn)品出口將有所恢復(fù) 　展望下半年，記者從業(yè)內(nèi)獲悉，截至5月18號(hào)，已經(jīng)有至少6家企業(yè)拿到了商務(wù)部發(fā)放的稀土兩用物質(zhì)出口許可證件，其中包括中科三環(huán)。隨著稀土出口流程逐步捋順，我們預(yù)期25H2公司磁材產(chǎn)品出口將有所恢復(fù)。中期來看，我們預(yù)期25-26年全球氧化鐠釹需求約為11.97和12.9萬噸，同比增10.7%和7.8%。在“碳中和”等政策的持續(xù)推動(dòng)下，新能源汽車、風(fēng)力發(fā)電及節(jié)能電機(jī)等高端磁材需求增長迅速。此外，傳統(tǒng)制造領(lǐng)域需求復(fù)蘇及人形機(jī)器人加速落地為稀土需求注入增長動(dòng)力。 　盈利預(yù)測與估值 　我們下調(diào)公司25-27年歸母凈利潤(-14.81%/-16.67%/-19.01%)至1.98/3.33/4.78億元(CAGR為55.25%)，對(duì)應(yīng)EPS為0.16/0.27/0.39元。下調(diào)主要是考慮到25H1出口對(duì)25年業(yè)績預(yù)期的影響以及據(jù)20250619投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表，公司的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃始終是根據(jù)訂單情況和市場需求情況來安排，不會(huì)盲目擴(kuò)產(chǎn)，據(jù)此我們推遲對(duì)公司項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間的預(yù)計(jì)�？紤]到公司出口營收占比明顯高于可比公司(基于24年數(shù)據(jù)，見圖表1)，因此政策對(duì)公司的業(yè)績擾動(dòng)較大，可比公司25年P(guān)B均值為3.74X，給予公司25年2.81倍PB估值，預(yù)期公司25年BPS為5.46元，下調(diào)目標(biāo)價(jià)為15.32元(前值15.54元，對(duì)應(yīng)2.83倍25年P(guān)B)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：稀土價(jià)格超預(yù)期下跌，美國關(guān)稅政策導(dǎo)致稀土行業(yè)供給格局波動(dòng)。 

　　華峰化學(xué) 

　　氨綸、己二酸景氣仍處底部區(qū)間，靜待行業(yè)修復(fù) 

　　投資要點(diǎn)： 　事件：華峰化學(xué)（002064）發(fā)布2025年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入121.37億元，同比下滑11.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.83億元，同比下滑35.23%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤9.04億元，同比下滑37.83%。其中2025Q2單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入58.23億元，同比下滑17.84%，環(huán)比下滑7.78%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.79億元，同比下滑42.61%，環(huán)比下滑5.02%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤4.45億元，同比下滑44.33%，環(huán)比下滑3.28%。 　氨綸、己二酸景氣低位略有回升但純苯走勢下行或造成一定庫存損失，2025Q2業(yè)績環(huán)比略有承壓。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，2025年Q2內(nèi)，氨綸-原材料價(jià)差平均為11817元/噸(歷史分位僅8.3%)，環(huán)比擴(kuò)大790元/噸；己二酸-純苯-硝酸價(jià)差平均為1274元/噸(歷史分位僅8.2%)，環(huán)比擴(kuò)大133元/噸；己二酸原料純苯均價(jià)為6109元/噸，環(huán)比下跌1248元/噸。綜合來看，雖氨綸己二酸景氣自底部略有反彈，但預(yù)計(jì)純苯庫存損失致公司業(yè)績略有承壓。 　氨綸產(chǎn)業(yè)鏈一體化逆勢擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，未來產(chǎn)銷規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)增，成長可期。后續(xù)來看，公司募投項(xiàng)目余下15萬噸/年氨綸產(chǎn)能預(yù)計(jì)將于2025-2026年間陸續(xù)投放，有望帶動(dòng)公司氨綸產(chǎn)銷規(guī)模進(jìn)一步增長。同時(shí)，公司前期布局上游BDO以及PTMEG產(chǎn)能推進(jìn)氨綸產(chǎn)業(yè)鏈一體化配套，后續(xù)項(xiàng)目若順利投產(chǎn)放量，則有望顯著提升公司盈利能力與盈利穩(wěn)定性，進(jìn)一步降低全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)成本，夯實(shí)公司低成本護(hù)城河。 　氨綸行業(yè)部分企業(yè)裝置調(diào)整、本輪新增產(chǎn)能投放或已接近尾聲，后續(xù)行業(yè)盈利中樞有望回升。供給端，近期來看，據(jù)BusinessKorea、ChosunBiz等信源7月31日?qǐng)?bào)道，泰光集團(tuán)已決定關(guān)停中國氨綸工廠產(chǎn)能(約2.8萬噸/年)并退出中國市場；中期維度來看，據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，行業(yè)本輪產(chǎn)能投放周期或已接近尾聲。需求端，氨綸行業(yè)下游服裝鞋帽針紡織品市場零售額2024年維持增長態(tài)勢，有望帶動(dòng)氨綸市場擴(kuò)增；同時(shí)氨綸表觀消費(fèi)量與滌綸長絲、錦綸表觀消費(fèi)量比值中樞近年來均呈現(xiàn)上行趨勢，或表明其滲透率仍在提升。綜合來看，未來行業(yè)供需關(guān)系有望隨新增產(chǎn)能投放完畢及部分產(chǎn)能退出而逐步修復(fù)，在產(chǎn)品價(jià)格回升過程中，行業(yè)龍頭企業(yè)有望充分受益。 　維持“增持”的投資評(píng)級(jí)。華峰化學(xué)是在我國氨綸、己二酸、聚氨酯原液等領(lǐng)域均具有龍頭地位的綜合性現(xiàn)代化聚氨酯領(lǐng)軍企業(yè)。公司當(dāng)前三大主要產(chǎn)品產(chǎn)能均為國內(nèi)第一，有較大的規(guī)模優(yōu)勢；依靠不斷的技改投入與新項(xiàng)目建設(shè)，公司生產(chǎn)能耗、物料控制水平行業(yè)頂尖，形成了顯著的低成本優(yōu)勢；“己二酸—聚酯多元醇—聚氨酯原液”產(chǎn)業(yè)鏈可靈活調(diào)整產(chǎn)銷比例，抑制波動(dòng)，提升公司綜合盈利能力，具有一體化優(yōu)勢。當(dāng)前公司仍有可觀新產(chǎn)能及原料配套產(chǎn)能儲(chǔ)備穩(wěn)步推進(jìn)，未來可期。隨新增產(chǎn)能逐步建成投放，我們預(yù)期公司的競爭優(yōu)勢將更加明顯。我們調(diào)整公司2025年~2027年的EPS預(yù)測分別至0.43元、0.61元、0.73元，維持“增持”的投資評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，在建項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)投產(chǎn)計(jì)劃調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。 

　　塔牌集團(tuán) 

　　量增本降助力業(yè)績高增，回購+高股息展現(xiàn)投資價(jià)值 

　　事件：公司披露2025年半年報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.56億元，同比提升4.05%；歸母凈利潤4.35億元，同比提升92.47%；扣非凈利潤2.42億元，同比提升31.73%。對(duì)此點(diǎn)評(píng)如下： 　量增價(jià)跌、成本同比下降推動(dòng)公司上半年業(yè)績大幅改善。2025Q2，公司營業(yè)收入/歸母凈利潤分別提升15.64/249.46%至11.37/2.70億元。1)低基數(shù)下水泥+熟料銷量/價(jià)格同比+10.90%/-5.51%。上半年，公司“水泥+熟料”銷量實(shí)現(xiàn)810.59萬噸，同比上升10.90%，主要系雙重因素影響：一方面，行業(yè)積極倡導(dǎo)“反內(nèi)卷”并加大錯(cuò)峰生產(chǎn)力度，廣東水泥企業(yè)經(jīng)營情況有所改善；另一方面，公司所處市場區(qū)域氣候適宜工程施工，且去年同期因連續(xù)降雨和蕉嶺特大暴雨洪災(zāi)導(dǎo)致銷量基數(shù)較低。上半年公司水泥銷售價(jià)格約237元/噸，同比下降5.51%。Q2水泥平均銷售價(jià)格約241元/噸，環(huán)比增加了約8元，Q2量價(jià)好于Q1，主營利潤環(huán)比大幅增長。2)成本降幅大于價(jià)格降幅，Q2噸毛利環(huán)比改善。公司上半年綜合毛利率達(dá)24.26%，同比上升0.18pct，水泥平均銷售成本同比下降6.88%。Q2噸水泥毛利約65元，環(huán)比增加了約19元。主要系煤炭價(jià)格的下降和公司降本增效工作持續(xù)見效，帶動(dòng)水泥銷售成本及運(yùn)營費(fèi)用相應(yīng)下降，且同比降幅大于價(jià)格同比降幅所致。3)管理/研發(fā)費(fèi)用率下降，現(xiàn)金流與非經(jīng)常性損益增幅較大。上半年公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別變動(dòng)0.72/-1.94/0.52pct至2.43/7.39/-0.56%，這主要系人工費(fèi)用下降、水泥包裝費(fèi)用增加及存款利息減少；公司凈利率同比提升9.52pct至21.40%，升幅大于毛利率，主要由于資本市場的持續(xù)回暖和交投活躍影響，公司投資收益(含浮盈)同比大幅增長，疊加處置關(guān)停企業(yè)的收益增加，上半年公司非經(jīng)常性損益同比增加1.51億元。上半年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為1.35億元，同比提升311.57%，主要系盈利水平改善所致。 　環(huán)保處置量不補(bǔ)價(jià)致營收下降，光伏發(fā)電增長亮眼。上半年，公司混凝土銷售實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.47億元，同比下降22.11%，主要是受房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)深度調(diào)整的影響；實(shí)現(xiàn)固危廢處置量14.67萬噸，同比大幅增長53.69%，實(shí)現(xiàn)環(huán)保處置營業(yè)收入0.54億元，同比下降4.50%，主要是受競爭加劇的影響，固危廢處置價(jià)格下降幅度較大，量不補(bǔ)價(jià)；公司及下屬企業(yè)光伏發(fā)電實(shí)現(xiàn)供電量2578萬kWh，實(shí)現(xiàn)余電上網(wǎng)收入211.07萬元，同比增長23.30%，公司將加快各水泥生產(chǎn)企業(yè)原材料堆棚屋頂分布式光伏發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)力度，爭取早日建成投產(chǎn)，持續(xù)降低企業(yè)用電成本。 　擬以自有資金回購股份用于員工持股計(jì)劃，彰顯未來發(fā)展信心。2025年8月6日，公司發(fā)布回購方案，擬以自有資金回購部分公司股份，回購股份資金總額為不超過人民幣10,000萬元(含)且不少于5,000萬元(含)。回購股份價(jià)格不超過10元/股(含)，預(yù)計(jì)回購股份數(shù)量約為1,000萬股，約占公司當(dāng)前總股本的0.84%�；刭彽墓煞輰⒂糜诠�司實(shí)施員工持股計(jì)劃。此次回購基于對(duì)公司未來持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的信心以及對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)可，有利于維護(hù)廣大股東利益，增強(qiáng)投資者信心，進(jìn)一步完善公司長效激勵(lì)機(jī)制。根據(jù)2024-2026股東回報(bào)規(guī)劃，公司每年每股現(xiàn)金分紅金額原則上不低于0.45元人民幣，股息率高達(dá)5.30%(以8.11股價(jià)計(jì)算)，具備良好中長期投資價(jià)值。 　投資建議：量增本降助力業(yè)績高增，回購+高股息展現(xiàn)投資價(jià)值，維持增持評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2025~2027年公司歸母凈利潤分別達(dá)到6.8、7.4、8.0億元，同比分別變動(dòng)+26%、10%、8%，對(duì)應(yīng)PE估值15、14、13倍。公司是粵東水泥龍頭，隨著基建項(xiàng)目開啟，下半年需求有望復(fù)蘇，水泥價(jià)格及盈利能力有望提升；環(huán)保處置及光伏發(fā)電業(yè)務(wù)有望成為公司可持續(xù)發(fā)展的新增長點(diǎn)；公司制定較好的分紅政策以回饋股東，具備較好的中長期投資價(jià)值。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：水泥價(jià)格下跌或超預(yù)期；下游需求或低于預(yù)期；環(huán)保政策或出現(xiàn)反復(fù)；行業(yè)競爭加劇等。 

　　水晶光電 

　　光學(xué)龍頭多維布局，光學(xué)升級(jí)與AR共筑成長新引擎 

　　投資要點(diǎn)： 　積極構(gòu)建多元業(yè)務(wù)格局，盈利能力持續(xù)提升。公司目前已構(gòu)建光學(xué)元器件、薄膜光學(xué)面板、半導(dǎo)體光學(xué)、汽車電子(AR+)、反光材料五大業(yè)務(wù)板塊，各板塊均呈現(xiàn)良好增長態(tài)勢。2024年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入62.78億元，同比+23.67%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.30億元，同比增長71.57%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤9.55億元，同比增長82.84%，業(yè)績創(chuàng)歷史新高。單季度看，公司25Q1實(shí)現(xiàn)營收14.82億元，同比增長10.20%，環(huán)比下滑5.48%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.21億元，同比增長23.67%，環(huán)比增長31.55%。盡管面臨轉(zhuǎn)型調(diào)整壓力，25Q1公司仍然延續(xù)了良好的發(fā)展勢頭。 　消費(fèi)電子業(yè)務(wù)穩(wěn)中有進(jìn)，關(guān)鍵技術(shù)突破引領(lǐng)新機(jī)遇。1)濾光片：優(yōu)勢穩(wěn)固，高端突破。紅外截止濾光片作為公司傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)品，全球份額保持穩(wěn)定。其升級(jí)產(chǎn)品——旋涂濾光片已在安卓陣營占據(jù)領(lǐng)先份額，并成功突破北美大客戶涂膠濾光片供應(yīng)鏈。2)微棱鏡：量產(chǎn)引領(lǐng)，需求升級(jí)。公司于2023年6月成功實(shí)現(xiàn)四重反射棱鏡模組量產(chǎn)，奠定微棱鏡全球領(lǐng)先地位。隨著潛望式攝像頭持續(xù)演進(jìn)，對(duì)棱鏡的工藝精度與性能要求將不斷提升，相關(guān)產(chǎn)品迭代預(yù)計(jì)將持續(xù)多年，市場空間廣闊。3)薄膜光學(xué)面板：多領(lǐng)域布局，增長動(dòng)能切換。公司在手機(jī)端市場份額持續(xù)鞏固，同時(shí)積極向車載、智能穿戴、智能家居等非手機(jī)領(lǐng)域拓展，在無人機(jī)、掃地機(jī)器人、運(yùn)動(dòng)相機(jī)等應(yīng)用上持續(xù)放量，鞏固小尺寸領(lǐng)域優(yōu)勢。未來該業(yè)務(wù)增長主要依賴非手機(jī)端新增訂單。 　汽車電子：AR-HUD加速普及，海外業(yè)務(wù)盈利可期。隨著技術(shù)進(jìn)步與規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)帶動(dòng)成本下降，AR-HUD正從高端車型向中端市場快速滲透，未來有望成為智能汽車標(biāo)配。2024年，公司HUD出貨量突破30萬臺(tái)，市場份額穩(wěn)步提升，穩(wěn)居國內(nèi)行業(yè)第一梯隊(duì)。受國內(nèi)車市內(nèi)卷影響，公司HUD產(chǎn)品價(jià)格仍承壓，但HUD滲透率持續(xù)提升(尤其是AR-HUD加速普及)為規(guī)模增長提供支撐。未來，隨著海外合作項(xiàng)目逐步完成定點(diǎn)到量產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，公司該業(yè)務(wù)盈利水平有望進(jìn)一步改善。 　AR/VR：光波導(dǎo)技術(shù)布局領(lǐng)先，產(chǎn)業(yè)化突破在望。光波導(dǎo)技術(shù)憑借完美適配“類眼鏡形態(tài)”的優(yōu)勢，已成為AR設(shè)備輕量化發(fā)展的核心路徑和長期技術(shù)方向。公司深耕AR/VR領(lǐng)域十余年，全面布局反射光波導(dǎo)、衍射光波導(dǎo)及光機(jī)三大技術(shù)方向：公司將反射光波導(dǎo)作為一號(hào)工程，重點(diǎn)攻克量產(chǎn)工藝瓶頸。當(dāng)前通用工藝環(huán)節(jié)已全線貫通，特性工藝攻關(guān)持續(xù)推進(jìn)，整體進(jìn)展符合預(yù)期；衍射光波導(dǎo)領(lǐng)域，公司與美國Digilens合作推進(jìn)體全息技術(shù)方案，現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)小批量商業(yè)級(jí)應(yīng)用出貨。 　盈利預(yù)測及估值：公司深耕光學(xué)產(chǎn)業(yè)二十余年，圍繞消費(fèi)電子、車載光學(xué)、AR/VR三大應(yīng)用場景布局產(chǎn)品線，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，內(nèi)生動(dòng)力顯著增強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)，公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入73.74/87.34/100.42億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.36/15.07/17.47億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.89/1.08/1.26元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前價(jià)格的PE為24.46/20.07/17.31倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境挑戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)務(wù)集中與大客戶依賴風(fēng)險(xiǎn)；運(yùn)營管理風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)。 

　　偉星新材 

　　業(yè)績短期承壓，財(cái)務(wù)依舊穩(wěn)健 

　　事項(xiàng)： 　公司公布2025年中報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收20.8億元，同比降11.3%，歸母凈利潤2.7億元，同比降20.2%；其中Q2實(shí)現(xiàn)營收11.8億元，同比降12.2%，歸母凈利潤1.6億元，同比降15.5%；公司2025年半年度利潤分配預(yù)案為擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.00元(含稅)。 　平安觀點(diǎn)： 　業(yè)績短期承壓，毛利率同比略降。期內(nèi)公司營收同比降11%，一方面因2024H1基數(shù)偏高，另一方面因市場需求延續(xù)較弱、且競爭依舊激烈，期內(nèi)毛利率為40.5%、低于上年同期的42.1%，并且營收下滑導(dǎo)致期間費(fèi)率上升至25.0%(上年同期為24.2%)，綜合導(dǎo)致期內(nèi)歸母凈利潤降幅大于營收降幅。 　PVC產(chǎn)品收入降幅小且毛利率改善，西部地區(qū)收入持平。分產(chǎn)品收入看，期內(nèi)PPR系列產(chǎn)品、PE系列產(chǎn)品、PVC系列產(chǎn)品、其他產(chǎn)品的收入分別同比下滑13.04%、13.28%、4.21%、8.39%，毛利率分別同比-1.58%、-2.82%、+2.55%、-1.89%；分地區(qū)收入看，東北地區(qū)、華北地區(qū)、華東地區(qū)、華南地區(qū)、華中地區(qū)、西部地區(qū)、境外的收入增速分別為-21.97%、-6.25%、-13.10%、-18.92%、-15.13%、+0.08%、-12.03%。 　財(cái)務(wù)狀況依舊穩(wěn)健，經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增加。期內(nèi)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為5.8億元，高于上年同期的2.9億元，主要系本期購買原材料減少所致；期末貨幣資金17.3億元，高于上年同期的15.9億元。 　投資建議：考慮行業(yè)需求修復(fù)不及此前預(yù)期，下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為8.6億元、9.6億元、11.0億元，此前預(yù)測為9.9億元、11.1億元、12.0億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為20.5倍、18.4倍、15.9倍。盡管盈利預(yù)測下調(diào)，但考慮公司股價(jià)調(diào)整較多，同時(shí)公司品牌、服務(wù)、渠道競爭力強(qiáng)，“同心圓”戰(zhàn)略拓寬成長空間，管理團(tuán)隊(duì)能力突出，分紅慷慨，未來發(fā)展仍值得看好，維持“推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)若后續(xù)房地產(chǎn)修復(fù)不及預(yù)期，將對(duì)公司業(yè)務(wù)拓展形成不利影響，尤其是關(guān)注地產(chǎn)竣工持續(xù)下滑對(duì)行業(yè)裝修需求的拖累。2)若后續(xù)油價(jià)上漲，或?qū)��?dǎo)致公司原材料成本上升、制約盈利水平。3)防水、凈水業(yè)務(wù)與塑料管道在產(chǎn)品性能、服務(wù)工序以及消費(fèi)認(rèn)知等方面存在差異，尤其是新產(chǎn)品獲得消費(fèi)者認(rèn)可所需時(shí)間可能較長，業(yè)務(wù)拓展存在不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。4)收購標(biāo)的公司業(yè)務(wù)發(fā)展不達(dá)預(yù)期、帶來商譽(yù)等資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)。 

　　比亞迪 

　　海外擴(kuò)張加速，DM-i 5.0油耗進(jìn)一步降低 

　　主要觀點(diǎn)： 　淡季來臨，消化庫存，7月銷量短期承壓 　根據(jù)公司公告，比亞迪（002594）7月實(shí)現(xiàn)新能源汽車總銷量34.4萬輛，同比微增1%，環(huán)比下降10%，1-7月累計(jì)銷量249萬輛，同比增長27%。我們認(rèn)為7月銷量環(huán)比下滑主因高溫淡季導(dǎo)致終端需求減弱、排產(chǎn)降低及優(yōu)惠結(jié)束。純電動(dòng)車型銷量17.8萬輛，同比+37%，環(huán)比-14%，占比52.2%。累計(jì)120萬輛，同比+40%。插電混動(dòng)車型銷量16.3萬輛，同比-23%，環(huán)比-4.5%，占比47.8%。累計(jì)125萬輛，同比+15%。今年以來純電動(dòng)車型增速顯著高于插電混動(dòng)車型。 　海外擴(kuò)張加速，維持強(qiáng)勁增長勢頭 　7月比亞迪出口8.1萬輛，同比大增169%，環(huán)比略降10%；1-7月累計(jì)出口54.5萬輛，同比+133%。環(huán)比回落主因巴西關(guān)稅提高(7月起純電進(jìn)口稅從18%提至25%，插混從20%提至28%)導(dǎo)致短期運(yùn)輸調(diào)整。比亞迪在海外的重點(diǎn)市場是土耳其、英國以及歐洲整體。主要車型是混動(dòng)車型宋PLUSDM-i等。泰國工廠已投產(chǎn)，巴西工廠7月落成，匈牙利工廠預(yù)計(jì)2025年底至2026Q2投產(chǎn)。規(guī)劃8艘滾裝船中7艘已投入，增強(qiáng)全球物流能力。 　DM-i5.0更新油耗進(jìn)一步降低，高端化成效顯著 　8月5日，比亞迪正式宣布其第五代DM技術(shù)再次進(jìn)化，NEDC百公里虧電油耗大幅降低10%，達(dá)到2.6L。所有第五代DM技術(shù)車型的新老車主都將通過免費(fèi)OTA升級(jí)，享受到這一技術(shù)進(jìn)步帶來的極致油耗體驗(yàn)。根據(jù)網(wǎng)通社報(bào)道，騰勢N9采用易三方平臺(tái)，支持圓規(guī)掉頭功能，疊加云輦-A懸架，提升豪華體驗(yàn)。方程豹鈦7預(yù)計(jì)2025Q4上市，搭載激光雷達(dá)和華為乾崑ADS系統(tǒng)，定位硬派家用市場。 　投資建議 　受益于高端化產(chǎn)品占比提升和海外出口擴(kuò)張加速，我們認(rèn)為公司銷量和盈利能力均有望穩(wěn)步提升，預(yù)計(jì)2025-2027年實(shí)現(xiàn)銷量499、572、658萬臺(tái)，歸母凈利潤509、626、744億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、下游需求不及預(yù)期；2、海外開拓低于預(yù)期；3、行業(yè)競爭加劇 

　　奧士康 

　　高端產(chǎn)能爬坡盈利短期承壓，期待算力業(yè)務(wù)放量后業(yè)績?cè)鲩L 

　　投資要點(diǎn)： 　公司發(fā)布2025中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營收25.65億元，YoY+19.43%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.96億元，YoY-11.96%；2025Q2實(shí)現(xiàn)營收14.01億元，YoY+19.65%，QoQ+20.33%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利0.84億元，YoY-24.61%，QoQ-25.56%。 　新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，數(shù)據(jù)中心收入規(guī)模提升。公司2025H1收入同比增長19.43%，主要因?yàn)樯习肽旯�司泰國新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，且公司不斷豐富產(chǎn)品和客戶矩陣。數(shù)據(jù)中心和服務(wù)器方面，公司相關(guān)收入規(guī)模進(jìn)一步提升，服務(wù)器CPU主板、存儲(chǔ)板、散熱板等產(chǎn)品穩(wěn)定批量交付，GPU板組也在部分客戶中取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展；汽車電子方面，公司積極開拓高端客戶群體，憑借優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品與服務(wù)，成功與多家國際知名汽車品牌及Tier1供應(yīng)商建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，為公司打開了汽車電子高端市場的增量空間，鞏固了公司在汽車電子PCB領(lǐng)域的市場地位；消費(fèi)電子方面，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，高端PC產(chǎn)品出貨量持續(xù)增加。 　高端產(chǎn)能爬坡+原材料漲價(jià)，盈利能力短期承壓。公司2025上半年毛利率22.34%，同比下滑2.33pct；25Q2毛利率20.91%，同比降低2.95pct，環(huán)比減少3.16pct。利潤率有所下滑主要因?yàn)?)泰國工廠新客戶導(dǎo)入，產(chǎn)能處于前期爬坡階段，泰國定位算力客戶高端產(chǎn)品，產(chǎn)品層次較高，良率爬坡需要時(shí)間，同時(shí)從去年到今年，公司承接大量HDI高端板，上半年上百款產(chǎn)品樣轉(zhuǎn)量，HDI板前期良率爬坡相對(duì)慢，階段性對(duì)上半年毛利率產(chǎn)生了影響；2)Q2以來原材料成本有所上漲，也對(duì)利潤造成影響。 　費(fèi)用方面，2025上半年銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為3.92%、4.51%、4.33%，同比分別變化+0.32pct、-0.31pct、-0.29pct。25Q2單季度銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為3.97%、4.31%、4.28%，同比分別變化-0.27pct、-0.15pct、-0.09pct。 　下游汽車、AIPC、服務(wù)器三翼齊飛，期待產(chǎn)能跑通后業(yè)績彈性。產(chǎn)能方面，公司成功構(gòu)建了湖南、廣東及泰國三大核心生產(chǎn)基地，在高階HDI和高附加值PCB產(chǎn)品方面均有技術(shù)儲(chǔ)備和產(chǎn)能布局，并計(jì)劃再投資18.2億元用于建設(shè)高端PCB項(xiàng)目，產(chǎn)能規(guī)劃愈發(fā)完善。泰國基地作為公司全球化產(chǎn)能布局的關(guān)鍵支撐點(diǎn)，重點(diǎn)承接AI服務(wù)器、AIPC及汽車電子等高端PCB產(chǎn)品的海外訂單，公司不斷加大在高附加值PCB產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)、設(shè)備升級(jí)和人才培養(yǎng)方面的投入，持續(xù)提升自身的生產(chǎn)能力和技術(shù)水平，待泰國產(chǎn)能跑通后有望貢獻(xiàn)較大業(yè)績彈性。公司目前在數(shù)據(jù)中心及服務(wù)器、汽車電子和AIPC均有較好卡位，受益于下游汽車電子、算力及端側(cè)AI需求的快速增長，公司在客戶端和產(chǎn)品端不斷拓展，成長空間有望持續(xù)打開。我們調(diào)整此前的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為5.29、7.22和8.67億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)(2025年8月12日收盤價(jià))PE為24.0、17.6和14.7倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能爬坡速度不及預(yù)期，原材料價(jià)格大幅上漲，市場需求疲軟。