古井貢酒

　　興業(yè)證券——烈火之時(shí)見真金

　　烈火方能煉就真金，多維競(jìng)爭(zhēng)力護(hù)航古井穿越周期。需求偏弱疊加政策端壓制，當(dāng)前白酒產(chǎn)業(yè)面臨深度調(diào)整的周期下行壓力，動(dòng)銷承壓、庫存偏高、批價(jià)波動(dòng)等問題客觀存在，我們看好古井貢酒（000596）多維競(jìng)爭(zhēng)力加持下穿越周期的能力：1)品牌壁壘深厚：古井老名酒文化底蘊(yùn)深厚，聚焦“央視”“高鐵”兩大媒體高舉高打，持續(xù)強(qiáng)化品牌心智和美譽(yù)度；2)品質(zhì)為先：圍繞“三品工程”持續(xù)發(fā)力，基酒儲(chǔ)備量質(zhì)雙維提升，夯實(shí)產(chǎn)品的品質(zhì)根基；3)產(chǎn)品金字塔式布局：古井產(chǎn)品精準(zhǔn)卡位核心價(jià)格帶，古5、古7筑牢大眾價(jià)位基本盤，古8、古16搶占次高端，宴席場(chǎng)景持續(xù)放量，古20引領(lǐng)高端化突破；4)組織穩(wěn)定：當(dāng)前管理層多由內(nèi)部培養(yǎng)、成長于基層一線，同時(shí)核心高管陪伴古井經(jīng)歷多輪周期，行業(yè)見解深刻、產(chǎn)銷經(jīng)驗(yàn)豐富，帶領(lǐng)公司持續(xù)引領(lǐng)省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)和營銷變革；5)團(tuán)隊(duì)狼性拼搏：公司上下一心、拼搏奮進(jìn)，通過軍事化管理并匹配長效激勵(lì)制度打造營銷鐵軍，渠道掌控力、終端覆蓋度業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，強(qiáng)執(zhí)行力構(gòu)筑高渠道壁壘。 　控盤穩(wěn)價(jià)、主動(dòng)紓壓，二三季度報(bào)表出清在即。2025年公司主動(dòng)調(diào)整經(jīng)營目標(biāo)，聚焦長期良性可持續(xù)發(fā)展，落實(shí)“抓動(dòng)銷、去庫存、拓渠道、穩(wěn)價(jià)格”十二字方針。一方面，前期古井較大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于省外庫存較高，渠道跟蹤來看，行業(yè)調(diào)整期公司想經(jīng)銷商所想、及時(shí)解決市場(chǎng)問題，在省外主動(dòng)幫助渠道去庫紓壓；另一方面，公司產(chǎn)品梯次分明、價(jià)差空間明確，高品牌認(rèn)知度、強(qiáng)渠道掌控力加持下產(chǎn)品周轉(zhuǎn)相對(duì)較優(yōu)，根據(jù)今日酒價(jià)數(shù)據(jù)，古井核心產(chǎn)品批價(jià)穩(wěn)定性較優(yōu)。展望2025年，二季度淡季疊加政策加壓，白酒行業(yè)基本面加速探底，預(yù)計(jì)古井25Q2、25Q3報(bào)表端陸續(xù)出清，關(guān)注價(jià)值底部布局窗口。 　積極應(yīng)對(duì)變革，加碼低度化和底盤產(chǎn)品。2025年8月19日公司正式推出輕度古20(26度、375ml/瓶，定價(jià)375元/瓶)，以“混飲百搭、適配社交多場(chǎng)景”為核心賣點(diǎn)，搶占年輕化白酒賽道；此外會(huì)上亦隆重發(fā)布了百元以內(nèi)的古井貢酒老瓷貢、老玻貢產(chǎn)品。面對(duì)行業(yè)壓力期大眾消費(fèi)韌性居前，以及消費(fèi)代際更迭、消費(fèi)場(chǎng)景變化等特征，公司積極調(diào)整應(yīng)對(duì)，推出低度化和底盤產(chǎn)品補(bǔ)齊價(jià)格帶、完善產(chǎn)品布局，鞏固提升市場(chǎng)份額。 　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：短期來看，行業(yè)深度調(diào)整期公司務(wù)實(shí)經(jīng)營、高效調(diào)整，扎實(shí)內(nèi)功有望支撐公司在業(yè)績出清后率先實(shí)現(xiàn)邊際改善。中長期來看，公司改革敢為人先，同時(shí)敏捷迭代，戰(zhàn)略遠(yuǎn)見與定力并存，錨定“全國化、次高端”戰(zhàn)略，持續(xù)深化“三通工程”，期待良性發(fā)展的同時(shí)持續(xù)提升市場(chǎng)份額。我們暫時(shí)維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年?duì)I收分別為260.73/287.66/316.54億元，歸母凈利潤分別為61.90/69.25/77.28億元，以2025年8月19日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE為13.1/11.8/10.5倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加��；省外拓展不及預(yù)期；結(jié)構(gòu)升級(jí)不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　北新建材

　　光大證券——2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：石膏板壓力延續(xù)，防水與涂料韌性足

　　事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)，25H1實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利/扣非歸母凈利135.6/19.3/18.9億元，同比-0.3%/-12.9%/-12.4%。單Q2實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利/扣非歸母凈利73.1/10.9/10.7億元，同比-4.5%/-21.9%/-21.5%。單Q2經(jīng)營性凈現(xiàn)金流11.8億元，同比-42.7%。 　Q2石膏板延續(xù)承壓，海外表現(xiàn)亮眼。Q2公司收入增速同比-4.5%，環(huán)比Q1轉(zhuǎn)負(fù)。分產(chǎn)品看，25H1石膏板/龍骨實(shí)現(xiàn)收入66.8/11.4億，同比-8.6%/-10.7%，石膏板延續(xù)承壓。防水卷材/防水工程實(shí)現(xiàn)收入17.2/2.0億，同比+0.6%/-1.8%，防水業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健；涂料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入25.1億，同比+40.8%，估計(jì)主因嘉寶莉24年1-2月未并表導(dǎo)致上年同期基數(shù)較低；“石膏板+”為主的其他業(yè)務(wù)收入13.1億，同比-0.9%。分地區(qū)看，北方/南方/西部地區(qū)實(shí)現(xiàn)收入42.0/66.9/23.5億，同比-12.4%/+9.0%/-5.2%；境外實(shí)現(xiàn)收入3.2億，同比+68.8%。 　需求疲軟下毛利率承壓。25H1公司毛利率30.4%，同比-0.6pcts，其中石膏板毛利率38.7%，同比-0.9pcts，推測(cè)系需求疲軟下價(jià)格延續(xù)下行。期間費(fèi)用率13.4%，同比+0.6pcts；銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別5.2%/4.2%/3.9%，同比+0.7/+0.2/-0.1pcts，其中銷售費(fèi)用率上行估計(jì)系嘉寶莉并表。最終25H1銷售凈利率14.6%，同比-2.0pcts。25H1經(jīng)營性凈現(xiàn)金流9.6億元，同比-52.9%，主要系一是24年并表嘉寶莉，嘉寶莉原股東回購部分應(yīng)收賬款，導(dǎo)致24H1經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入增加，由于嘉寶莉1-2月實(shí)施授信政策導(dǎo)致經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)，而上年同期尚未并表；二是25H1銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比減少。 　單Q2公司毛利率31.6%，同比-1.2pcts。期間費(fèi)用率13.1%，同比+0.8pcts；銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為4.5%/3.9%/4.6%，同比+0.4/+0.4/+0.2pcts；最終Q2銷售凈利率15.3%，同比-3.3pcts。 　涂料并購?fù)卣�，國際化繼續(xù)推進(jìn)。涂料方面，公司投資建設(shè)年產(chǎn)2萬噸工業(yè)涂料生產(chǎn)基地項(xiàng)目；2025年2月28日并表浙江大橋，完善工業(yè)涂料在華東區(qū)域的市場(chǎng)布局，進(jìn)一步豐富涂料產(chǎn)品體系；25H1公司坦桑尼亞、烏茲別克斯坦生產(chǎn)基地繼續(xù)實(shí)現(xiàn)營收、利潤同比兩位數(shù)增長；泰國年產(chǎn)4000萬平米石膏板生產(chǎn)線已進(jìn)入試生產(chǎn)階段；波黑項(xiàng)目有序推進(jìn)。 　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到石膏板業(yè)務(wù)承壓，我們下調(diào)25-27年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為38.79/44.46/50.71億元(較上次-15%/-17%/-18%)，公司為石膏板行業(yè)龍頭，防水和涂料業(yè)務(wù)經(jīng)營韌性較強(qiáng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求疲軟，涂料業(yè)務(wù)整合不及預(yù)期，原材料價(jià)格超預(yù)期上漲。

　　重慶啤酒

　　國泰海通證券——1H25中期業(yè)績點(diǎn)評(píng)：業(yè)績承壓，利潤率下行

　　本報(bào)告導(dǎo)讀： 　業(yè)績承壓，量價(jià)齊跌，利潤率向下，營業(yè)外支出明顯增加，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)。 　投資要點(diǎn)： 　投資建議�；�于景氣假設(shè)的下修，我們下調(diào)2025/26/27年EPS盈利預(yù)測(cè)至2.51/2.65/2.75元，原值2.73/2.90/3.02元。結(jié)合可比公司估值表，給予2025年P(guān)E26X，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至65.10元(前值復(fù)權(quán)后67.98元)，給予“增持”評(píng)級(jí)。 　2Q25業(yè)績承壓。公司發(fā)布2025H1中期業(yè)績，公司公告2025H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入88.39億元，同比-0.2%；歸母凈利潤8.65億元，同比-4.0%；扣非歸母凈利潤8.55億元，同比-3.7%。據(jù)我們測(cè)算，2025Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入44.84億元，同比-1.8%；歸母凈利潤3.92億元，同比-12.7%；扣非歸母凈利潤3.88元，同比-12.3%。 　量價(jià)齊跌，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)壓力。據(jù)我們測(cè)算，公司2Q25銷量91.73萬千升，同比+0.03%，噸價(jià)4888元/千升，同比-1.9%，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品(4元以下)銷量同比+5.39%，主流產(chǎn)品(等于4元小于8元)銷量同比-0.92%，高檔產(chǎn)品(8元及以上)銷量同比+0.04%。 　成本下降，凈利率趨弱。據(jù)我們測(cè)算，2025H1毛利率較同期+0.62pct至49.8%，2025Q2毛利率較同期+0.75pct至51.2%，噸成本2385元/千升，同比-3.4%。扣非后凈利率明顯下降，營業(yè)外支出明顯增加。 　風(fēng)險(xiǎn)提示。消費(fèi)習(xí)慣變遷、成本波動(dòng)。

　　石頭科技

　　長江證券——營收延續(xù)高增，盈利有望迎來拐點(diǎn)

　　事件描述 　公司發(fā)布2025年半年報(bào)，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入79.03億元，同比+78.96%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.78億元，同比-39.55%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤5.00億元，同比-41.96%；對(duì)應(yīng)單二季度公司實(shí)現(xiàn)營收44.75億元，同比+73.78%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.10億元，同比-43.21%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤2.58億元，同比-50.30%。 　事件評(píng)論 　內(nèi)銷國補(bǔ)有效拉動(dòng)，疊加公司積極競(jìng)爭(zhēng)策略，公司營收延續(xù)高速增長。2025年上半年/一季度/二季度公司增速分別達(dá)78.96%/86.22%/73.78%。行業(yè)維度來看，內(nèi)銷方面國補(bǔ)形成有力拉動(dòng)，據(jù)奧維推總數(shù)據(jù)，2025年上半年/一季度/二季度內(nèi)銷掃地機(jī)器人全渠道銷額分別同比+41.09%/+51.67%/+35.08%，外銷方面或正迎來全基站產(chǎn)品價(jià)格下拓帶來的行業(yè)紅利期，景氣度亦超預(yù)期，作為驗(yàn)證來看，2025H1科沃斯（603486）品牌海外營收同比+52%。公司維度來看，更加積極的競(jìng)爭(zhēng)策略下公司掃地機(jī)器人份額同比迎來一定提升，內(nèi)銷層面據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025H1石頭科技于線上/線下掃地機(jī)器人銷額份額分別達(dá)28.1%/21.0%，分別同比+2.95/+2.25pct；外銷層面，公司在優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)的市場(chǎng)地位進(jìn)一步鞏固，在布局較少的市場(chǎng)份額也迎來突破，據(jù)賣家精靈，公司2025Q2于德國/法國/西班牙/英國亞馬遜銷額份額分別達(dá)46%/23%/17%/17%，分別同比+18/-1/-1/+8pct。此外，公司洗地機(jī)內(nèi)銷取得快速突破，并開始逐步打開外銷市場(chǎng)，據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025H1石頭在內(nèi)銷洗地機(jī)線上/線下銷額份額分別達(dá)19.0%/5.7%，分別同比+15.3/+4.8pct，我們預(yù)計(jì)洗地機(jī)外銷盈利情況好于內(nèi)銷，公司逐步打開洗地機(jī)海外市場(chǎng)有望貢獻(xiàn)一定利潤。 　盈利能力環(huán)比改善，Q3或迎來拐點(diǎn)。2025年上半年公司歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別達(dá)8.57%/6.32%，分別同比-16.81/-13.17pct，其中單二季度公司歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別達(dá)9.16%/5.77%，分別同比-18.87/-14.40pct，分別環(huán)比+1.36/-1.29pct。單二季度來看，公司毛利率達(dá)43.86%，同比-9.15pct，環(huán)比+7.53pct，同比下滑預(yù)計(jì)主要系關(guān)稅擾動(dòng)影響以及公司營收結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品定價(jià)布局有所變化。費(fèi)用率方面公司單二季度銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別達(dá)27.11%/3.05%/9.36%/-1.55%，分別同比+6.46/-0.21/+1.01/+1.89pct，分別環(huán)比-7.10/+0.63/+0.57/-1.29pct。預(yù)計(jì)后續(xù)公司越南產(chǎn)能布局逐步完善關(guān)稅影響相對(duì)可控，此外洗地機(jī)有望扭虧&洗衣機(jī)有望減虧，公司盈利能力或迎來拐點(diǎn)。 　投資建議：公司作為清潔電器龍頭企業(yè)，以技術(shù)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品迭代升級(jí)，國內(nèi)及全球市場(chǎng)同步推進(jìn)，已經(jīng)具有較高品牌認(rèn)知度，我們認(rèn)為掃地機(jī)市場(chǎng)具有較廣闊前景，同時(shí)公司有望通過技術(shù)和產(chǎn)品的領(lǐng)先性以及卓越的品牌形象進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額，實(shí)現(xiàn)規(guī)模和利潤較高增長。后續(xù)來看公司有望在關(guān)稅影響可控&洗地機(jī)扭虧&洗衣機(jī)減虧的助力下迎來業(yè)績拐點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為20.47，28.87，34.24億元，對(duì)應(yīng)PE分別為26.16，18.55，15.64倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不確定性帶來的需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)； 　2、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來份額和利潤下行風(fēng)險(xiǎn)。

　　拓普集團(tuán)

　　太平洋——特斯拉Optimus Gen3，汽車零部件的人形機(jī)器人時(shí)刻

　　事件：特斯拉OptimusGen3量產(chǎn)加速，目前處于2.5版本向3.0版本圖紙階段，特斯拉計(jì)劃在年底前完成Optimus3的原型設(shè)計(jì)，并于明年開始規(guī)�；�生產(chǎn)，目標(biāo)是在未來5年內(nèi)年產(chǎn)100萬臺(tái)。 　特斯拉OptimusGen3加速量產(chǎn)，核心供應(yīng)商受益。拓普集團(tuán)（601689）憑借在智能剎車IBS項(xiàng)目積累的各項(xiàng)技術(shù)能力，包括軟件，電控、驅(qū)動(dòng)、電機(jī)、減速機(jī)構(gòu)、傳感器等，公司切入機(jī)器人電驅(qū)系統(tǒng)及其他相關(guān)產(chǎn)品。該業(yè)務(wù)將打造拓普集團(tuán)新的增長極，形成智能汽車+機(jī)器人部件的雙產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式。公司機(jī)器人電驅(qū)系統(tǒng)獲得客戶高度認(rèn)可，公司2條電驅(qū)系統(tǒng)生產(chǎn)線于2024年1月正式投產(chǎn)，年產(chǎn)能為30萬套電驅(qū)執(zhí)行器。新增產(chǎn)能也已經(jīng)啟動(dòng)規(guī)劃設(shè)計(jì)，公司已啟動(dòng)電驅(qū)執(zhí)行器第二工廠的建設(shè)。機(jī)器人電驅(qū)執(zhí)行器項(xiàng)目進(jìn)展順利，按需迭代升級(jí)，開始批量供貨。靈巧手電機(jī)已多次向客戶送樣，開始批量供貨。此外，公司還積極布局機(jī)器人軀體結(jié)構(gòu)件、傳感器、足部減震器、電子柔性皮膚等，進(jìn)一步形成機(jī)器人業(yè)務(wù)的平臺(tái)化產(chǎn)品布局。 　九大產(chǎn)品線驅(qū)動(dòng)公司加速成長國際Tier1。公司在發(fā)展智能電動(dòng)汽車八大產(chǎn)品線的同時(shí)，聚焦并拓展第九大產(chǎn)品線——機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵產(chǎn)品與核心技術(shù)。去年公司汽車電子業(yè)務(wù)10倍增長，公司的熱管理模塊以自研高精度電子膨脹閥為核心，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)化設(shè)計(jì)與全球量產(chǎn)交付，奠定行業(yè)標(biāo)桿地位；閉式空氣懸架系統(tǒng)則在投產(chǎn)后快速爬坡，年內(nèi)交付突破24萬套，打破外資壟斷。三大業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)顯著，機(jī)器人電驅(qū)打造新的增長極，熱管理+空氣懸架構(gòu)筑技術(shù)壁壘，驅(qū)動(dòng)公司加速成長國際Tier1。 　國際Tier1打造全球工廠布局。公司國際化戰(zhàn)略加速。北美墨西哥熱管理、底盤、減震工廠和內(nèi)飾工廠已全部投產(chǎn)，二期項(xiàng)目有序推進(jìn)中。波蘭工廠二期加緊籌劃中，為承接更多歐洲本土訂單奠定基礎(chǔ)。與此同時(shí)，公司積極布局東南亞市場(chǎng)，泰國生產(chǎn)基地的規(guī)劃和建設(shè)工作正在加速進(jìn)行中。公司在墨西哥蒙特雷基地加速布局飾件、熱管理系統(tǒng)等產(chǎn)線，通過北美供應(yīng)鏈本地化滿足特斯拉等客戶需求，有效規(guī)避美國對(duì)中國汽車零部件關(guān)稅。 　投資建議：特斯拉OptimusGen3加速量產(chǎn)，汽車零部件的人形機(jī)器人時(shí)刻。拓普機(jī)器人電驅(qū)執(zhí)行器項(xiàng)目進(jìn)展順利，按需迭代升級(jí)，開始批量供貨。靈巧手電機(jī)已多次向客戶送樣，開始批量供貨。此外，公司還積極布局機(jī)器人軀體結(jié)構(gòu)件、傳感器、足部減震器、電子柔性皮膚等，進(jìn)一步形成機(jī)器人業(yè)務(wù)的平臺(tái)化產(chǎn)品布局。智能汽車+機(jī)器人業(yè)務(wù)高速成長。預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為339.26/411.2/490.5億元，歸母凈利潤分別為36.26/42.56/52.66億元，EPS分別為2.09/2.45/3.03元，PE分別為26/22/18倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)進(jìn)展不及預(yù)期，大客戶銷量不及預(yù)期，價(jià)格戰(zhàn)加劇超出預(yù)期，原材料波動(dòng)超出預(yù)期。

　　愛美客

　　申萬宏源——短期業(yè)績承壓，研發(fā)與并購筑牢長期壁壘

　　公司發(fā)布2025年中報(bào)，收入&盈利承壓，業(yè)績低于預(yù)期。1)整體情況：25H1營收12.99億元(同比-21.59%)；歸母凈利潤7.89億元(同比-29.57%)；扣非歸母凈利潤7.22億元(同比-33.70%)；2)單25Q2表現(xiàn)：營收6.36億元(同比-25.11%)，歸母凈利潤3.46億元(同比-41.75%)；扣非歸母凈利潤3.20億元(同比-42.83%)；3)分紅：每10股派12元(含稅)，現(xiàn)金分紅總額3.6億元，分紅比例為46%。 　毛利率&凈利率下滑。25H1毛利率93.44%(-1.48pct)，凈利率60.90%(-6.78pct)；銷售費(fèi)用率11.09%(+2.58pct)，管理費(fèi)用率5.34%(+1.25pct)，研發(fā)費(fèi)用率12.05%(+4.46pct)。 　分產(chǎn)品看，核心注射類產(chǎn)品收入下滑。1)溶液類注射產(chǎn)品(嗨體等)營收7.44億元(營收占比57.27%，同比-23.79%)，毛利率93.15%(同比-0.83pct)；2)凝膠類注射產(chǎn)品(濡白、如生、寶尼達(dá)等)營收4.93億元(營收占比37.95%，同比-23.99%)，毛利率97.75%(同比-0.23pct)。 　并購擴(kuò)充品類矩陣，產(chǎn)業(yè)協(xié)同提高效率。1)械證數(shù)量：截至25Q2，公司擁有Ⅲ類械產(chǎn)品注冊(cè)證批件12項(xiàng)、Ⅱ類械產(chǎn)品注冊(cè)證批件7項(xiàng)；2)并購整合：控股子公司愛美客（300896）國際以1.90億美元收購韓國REGEN公司85%股權(quán)，其核心產(chǎn)品AestheFill(面部填充)與PowerFill(身體填充)已在35/23個(gè)國家和地區(qū)獲批，與公司現(xiàn)有濡白天使形成再生品類協(xié)同；3)數(shù)字化平臺(tái)“全軒課堂”服務(wù)2.9萬名認(rèn)證醫(yī)生，強(qiáng)化客戶粘性。 　研發(fā)投入加碼，在研管線儲(chǔ)備充足。1)新品上市：頦部填充產(chǎn)品“嗗科拉”于5月落地，豐富面部塑形場(chǎng)景。2)在研進(jìn)展：注射用A型肉毒毒素處于注冊(cè)申報(bào)階段，司美格魯肽注射液、去氧膽酸注射液等進(jìn)入臨床試驗(yàn)，第二代埋植線、透明質(zhì)酸酶等推進(jìn)中。 　公司深耕國內(nèi)醫(yī)美藥械市場(chǎng)，拿證壁壘較強(qiáng)，核心產(chǎn)品矩陣穩(wěn)固，研發(fā)與國際化并購驅(qū)動(dòng)有望重回增長。短期業(yè)績波動(dòng)不改行業(yè)地位，后續(xù)新品放量與REGEN協(xié)同效應(yīng)值得期待。根據(jù)25H1業(yè)績，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為17.5/20.7/23.6億元(原盈利預(yù)測(cè)為20.9/23.1/26.5億元)，對(duì)應(yīng)PE分別為31/27/23倍。考慮到下半年業(yè)績基數(shù)偏低，疊加肉毒等新品放量帶來的看點(diǎn)，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)需求變動(dòng)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；新品銷售不及預(yù)期；居民收入預(yù)期下行；在研項(xiàng)目延期推出；行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；產(chǎn)品研發(fā)與注冊(cè)不及進(jìn)度預(yù)期等風(fēng)。公司于2025年8月14日披露《關(guān)于公司控股子公司REGENBiotech,Inc.重大仲裁的公告》，明確本次仲裁事項(xiàng)尚未開庭審理，對(duì)公司本期利潤或期后利潤的影響存在不確定性，請(qǐng)投資者注意相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。