開(kāi)源證券股份有限公司張宇光,張思敏近期對(duì)新乳業(yè)（002946）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《公司信息更新報(bào)告：2025Q2利潤(rùn)超預(yù)期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化》，給予新乳業(yè)增持評(píng)級(jí)。

　　新乳業(yè)

　　公司發(fā)布2025年中報(bào)，Q2利潤(rùn)超預(yù)期，維持“增持”評(píng)級(jí)

　　公司2025H1收入55.3億元，同比+3.0%；歸母凈利潤(rùn)3.97億元，同比+33.8%。2025Q2收入29.0億元，同比+5.5%；歸母凈利潤(rùn)2.63億元，同比+27.4%。收入基本符合預(yù)期，利潤(rùn)超預(yù)期。考慮到公司盈利能力提升，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利為7.2、8.5、9.4(原值6.7、7.9、9.0)億元，EPS為0.83、0.99、1.09元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為23.7、20.0、18.1倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)健，低溫品類快速增長(zhǎng)

　　2025H1整體主營(yíng)業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)健，液體乳實(shí)現(xiàn)收入50.67億元(同比+4.6%)，同時(shí)在公司主動(dòng)收縮下，其他業(yè)務(wù)擾動(dòng)變小。(1)分品類看，2025H1低溫品類銷額同比增長(zhǎng)超10%，高端鮮奶、“今日鮮奶鋪”均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，“活潤(rùn)”系列實(shí)現(xiàn)超40%的高速增長(zhǎng)，新品占比保持雙位數(shù)。(2)渠道端DTC收入表現(xiàn)良好，其中遠(yuǎn)場(chǎng)電商雙位數(shù)增長(zhǎng)，盈利能力持續(xù)改善。(3)區(qū)域端看，2024年西南/華東收入同比+5.09%/+6.79%，其中大本營(yíng)川乳實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，華東地區(qū)主要為低溫業(yè)務(wù)增速更快，西北區(qū)域夏進(jìn)改革成效顯著，經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好。

　　凈利率提升主因毛利率提升

　　2025Q2公司毛利率30.5%(YoY+1.4pct)，顯著提升，主因高毛利的低溫產(chǎn)品收入增長(zhǎng)及低溫內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化，奶價(jià)在疊加售價(jià)、促銷影響后對(duì)毛利率影響相對(duì)較小。費(fèi)用方面，2025Q2銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為15.9%/2.9%/0.4%/0.8%，同比+0.7pct/-0.9pct/+0.1pct/-0.2pct。綜合來(lái)看，2025Q2歸母凈利率9.1%(YoY+1.6pct)，提升顯著。展望下半年，預(yù)計(jì)原奶價(jià)格溫和波動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)趨緩折價(jià)水平有望降低，產(chǎn)品及渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化將持續(xù)進(jìn)行，有望支撐毛利率繼續(xù)提升；費(fèi)用率整體穩(wěn)定優(yōu)化，同時(shí)生物資產(chǎn)減值情形偏樂(lè)觀，全年看凈利率有望加速提升。

　　堅(jiān)定聚焦核心品類及渠道，持續(xù)加大股東回報(bào)

　　展望未來(lái)，產(chǎn)品方面公司仍堅(jiān)定實(shí)施鮮戰(zhàn)略，聚焦核心的低溫鮮奶、低溫酸奶品類以及DTC渠道，穩(wěn)步推動(dòng)五年戰(zhàn)略規(guī)劃的完成。同時(shí)，公司中期分紅大幅提升，每10股分紅0.7元，分紅總金額6025萬(wàn)元，占上半年利潤(rùn)的15%，顯示公司持續(xù)加大股東回報(bào)的決心。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)拓展不及預(yù)期、原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)13家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為21.39。