國(guó)元證券股份有限公司朱宇昊,單蕾近期對(duì)老白干酒（600559）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《老白干酒2025年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q2降速調(diào)節(jié)奏，業(yè)績(jī)穩(wěn)健顯韌性》，給予老白干酒買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　老白干酒

　　事件

　　公司公告2025年中報(bào)。2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)總收入24.81億元(+0.48%)，歸母凈利3.21億元(+5.42%)，扣非歸母凈利2.96億元(+6.45%)。2025Q2，公司實(shí)現(xiàn)總收入13.14億元(-1.95%)，歸母凈利1.68億元(+0.16%)，扣非歸母凈利1.55億元(+0.91%)。

　　百元以上產(chǎn)品Q1增速領(lǐng)先，Q2單季放緩下滑

　　1)百元以上產(chǎn)品Q1增速領(lǐng)先，Q2單季放緩下滑。2025H1，公司100元以上、100元以下產(chǎn)品收入分別為13.17、11.53億元，同比+5.10%、-3.81%，2025Q2收入分別為6.56、6.52億元，同比-9.69%、+7.84%，百元以上產(chǎn)品Q2增長(zhǎng)有所降速(Q1同比+25.50%)。

　　2)直銷渠道增長(zhǎng)穩(wěn)健，經(jīng)銷渠道Q2有所調(diào)整。2025H1，公司直銷(含團(tuán)購(gòu)、線上銷售)、經(jīng)銷商模式收入分別為1.86、22.84億元，同比+16.03%、-0.33%，25Q2收入分別同比+12.68%、-2.68%。

　　3)河北大本營(yíng)表現(xiàn)穩(wěn)健，湖南市場(chǎng)表現(xiàn)較靚麗。2025H1，公司河北、湖南、安徽、山東、其他省份、境外收入分別為14.82、5.24、2.22、0.86、1.50、0.06億元，同比+3.74%、+11.34%、-18.52%、+2.95%、-20.39%、-24.86%，25Q2收入分別同比-0.01%、+12.47%、-37.15%、-1.16%、-4.20%、-0.32%。

　　 H1毛利率、歸母凈利率同比提升

　　1)H1毛利率、歸母凈利率同比提升。2025H1，公司毛利率為67.97%，同比+2.12pct，歸母凈利率為12.93%，同比+0.61pct，歸母凈利率漲幅小于毛利率漲幅主要由于稅金及附加費(fèi)和銷售費(fèi)用有所增加(25H1公司銷售費(fèi)用同比+3.14%)。

　　2)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)影響Q2毛利率，Q2歸母凈利率仍較穩(wěn)健。2025Q2，公司毛利率為67.42%，同比-1.06pct，主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)等因素影響(百元以上產(chǎn)品收入下滑，百元以下產(chǎn)品同比增長(zhǎng))，歸母凈利率為12.82%，同比+0.27pct，Q2公司銷售費(fèi)用率同比-2.56pct至27.58%。

　　投資建議

　　我們預(yù)計(jì)2025、2026、2027年公司歸母凈利分別為8.21、8.77、9.54億元，同比增長(zhǎng)4.37%、6.79%、8.79%，對(duì)應(yīng)8月28日PE分別為20、18、17倍(市值161億元)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　消費(fèi)場(chǎng)景波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)過(guò)劇風(fēng)險(xiǎn)、政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，平安證券股份有限公司張晉溢研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)90.99%，其預(yù)測(cè)2025年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利8.69億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為19.15。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為21.21。