中國銀河（601881）證券股份有限公司楊策,劉立思,陸思源,何偉近期對格力電器（000651）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《疲于家空挑戰(zhàn)賽，更需重視全球暖通新機(jī)遇》，給予格力電器買入評級。

　　格力電器

　　核心觀點(diǎn)

　　公司2025年中期業(yè)績：2025H1，營業(yè)收入973.2億元，同比-2.5%，歸母凈利潤144.1億元，同比+2.0%；2025Q2營業(yè)收入558.2億元，同比-12.0%，歸母凈利潤85.1億元，同比-10.1%。公司業(yè)績低于預(yù)期，主要是空調(diào)市場性價(jià)比需求占比提升，影響公司空調(diào)市場份額。2020-2022年公司經(jīng)歷過激烈的渠道變革。市場快速變化，挑戰(zhàn)者躍躍一試。

　　空調(diào)堅(jiān)持中高端定位，市場份額承壓：1)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025H1，家用空調(diào)受益于國補(bǔ)，內(nèi)銷出貨量6654萬臺，同比+9%；受工商業(yè)項(xiàng)目市場乏力以及地產(chǎn)后周期影響，中央空調(diào)中國市場銷售額564億元，同比-10.1%。2)2025H1，公司消費(fèi)電器(空調(diào)為主)762.8億元，同比-5.1%；毛利率33.2%，同比-0.3pct，基本維持穩(wěn)定。3)受性價(jià)比需求占比提升影響，空調(diào)性價(jià)比產(chǎn)品銷量占比明顯提升。AVC數(shù)據(jù)，2025Q2家用空調(diào)線上2,100元以下的低端機(jī)銷量占比首次超過50%。格力堅(jiān)持中高端定位，需求承壓。公司線下首次推出性價(jià)比的晶弘空調(diào)，但推廣規(guī)模小，影響不大。目前美的、海爾、海信、奧克斯等空調(diào)企業(yè)都采用多品牌運(yùn)營方式，有針對線上的性價(jià)比品牌。

　　工業(yè)制品增長更快：1)2025H1，工業(yè)制品與綠色能源95.9億元，同比+17.1%；主要是盾安環(huán)境（002011），以及空調(diào)壓縮機(jī)、電機(jī)、格力鈦。2025H1盾安環(huán)境營業(yè)收入67.3億元，同比+6.1%。2)內(nèi)銷、外銷711.6億元、163.4億元，分別同比-5.3%、+10.2%。海外空調(diào)銷售自主品牌占比提升至近70%。

　　當(dāng)如何應(yīng)對全球暖通空調(diào)產(chǎn)業(yè)的挑戰(zhàn)與機(jī)遇：1)2025H1，公司歸母凈利潤率14.8%，是空調(diào)企業(yè)中最高的�？紤]到非空調(diào)業(yè)務(wù)占比，公司空調(diào)業(yè)務(wù)利潤率更高。這同公司長期中高端品牌定位，以及大量消費(fèi)者對公司的品質(zhì)認(rèn)同匹配。2)隨著最近幾年家用空調(diào)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，空調(diào)二線企業(yè)快速增長，規(guī)模差距縮小，產(chǎn)業(yè)鏈成本差異減少。無論是線上的數(shù)字化營銷，或者低層級市場的扁平化銷售，發(fā)展出新的方式。公司雖然在推動(dòng)渠道改革，但還有差距。3)此外，暖通空調(diào)龍頭未來的產(chǎn)業(yè)機(jī)會，主要是歐洲與新興市場國家家用空調(diào)滲透率提升，美國工商業(yè)中央空調(diào)，歐洲暖通格局變化導(dǎo)致的熱泵需求，以及數(shù)據(jù)中心液冷等新賽道。目前公司家用空調(diào)在一帶一路國家自主品牌銷售為主，但其他產(chǎn)業(yè)機(jī)會布局還需加強(qiáng)。

　　投資建議：我們下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)總收入分別為1906/1963/2039億元，分別同比+0.3%/+3.0%/+3.9%，歸母凈利潤326/336/350億元，分別同比+1.2%/+3.2%/+4.3%，EPS分別為5.81/6.00/6.26元每股，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)7.3x/7.1x/6.8x P/E，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國補(bǔ)退坡導(dǎo)致的需求不足風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級10家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為54.35。