東吳證券股份有限公司曾朵紅,郭亞男,徐鋮嶸近期對(duì)聚和材料進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：市占率穩(wěn)中有升，新技術(shù)全面布局》，給予聚和材料買入評(píng)級(jí)。

　　聚和材料(688503)

　　投資要點(diǎn)

　　事件：公司25H1營(yíng)收64.4億元，同比下降4.9%，歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比下降39.6%，毛利率6.9%，同比下降4pct，歸母凈利率2.8%，同比下降1.6pct；其中25Q2營(yíng)收34.4億元，同環(huán)比-9.7%/+14.9%，歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同環(huán)比-59.2%/+1.5%，毛利率7.4%，同環(huán)比-5.6/+1pct，歸母凈利率2.6%，同環(huán)比-3.2/-0.4pct。

　　出貨環(huán)比提升、盈利保持堅(jiān)挺：公司25H1出貨約930噸，同比下降約20%，N型占比96%；25Q2銀漿出貨約490噸，同比下降20%/環(huán)比增加11%，N型占比達(dá)97%。Q2受益于電池排產(chǎn)提升及公司份額穩(wěn)中有升，出貨量環(huán)比增長(zhǎng)。測(cè)算Q2單kg毛利約518元/kg(毛利率7.38%)，環(huán)比增加約88元/kg，測(cè)算單噸凈利約15-20萬(wàn)/噸，整體保持穩(wěn)定；同時(shí)Q2計(jì)提資產(chǎn)減值+信用減值約0.4億，沖回后盈利更佳。25H2隨光伏反內(nèi)卷推進(jìn)，盈利或有望修復(fù)。我們預(yù)計(jì)全年出貨2000噸+，份額保持穩(wěn)定。

　　新技術(shù)持續(xù)突破、賤金屬化布局全面：公司BC漿料出貨實(shí)現(xiàn)突破，P區(qū)漿料在下游客戶市占率超50%、N區(qū)實(shí)現(xiàn)突破。公司銅漿已在多個(gè)頭部客戶內(nèi)部進(jìn)行測(cè)試并實(shí)現(xiàn)小規(guī)模出貨，25H2將推出二代設(shè)備或有望提升出貨。HJT銀包銅漿料20%及以下銀含低成本漿料實(shí)現(xiàn)大批量量產(chǎn)；新技術(shù)整體全面布局。

　　費(fèi)用有所提升、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流出：公司25H1期間費(fèi)用2.4億元，同比下降17.9%，費(fèi)用率3.7%，同比下降0.6pct，其中Q2期間費(fèi)用1.3億元，同環(huán)比-25.2%/+12.3%，費(fèi)用率3.7%，同環(huán)比-0.8/-0.1pct；25H1經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流-11億元，同比下降108.6%，其中Q2經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-9.8億元，同環(huán)比-229.6%/-724.9%；25H1資本開(kāi)支1.4億元，同比上升64.4%，其中Q2資本開(kāi)支0.5億元，同環(huán)比-9%/-42.5%；25H1末存貨9.7億元，較年初增加4.6%。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到企業(yè)加工費(fèi)下行，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，我們下調(diào)25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至4.2/5.9/7.9億元(25-27年前值為4.96/6.23/8.12億元)，同比增長(zhǎng)0.6%/40%/35%，基于公司技術(shù)領(lǐng)先且市占穩(wěn)固，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇，政策不及預(yù)期等

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有9家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)6家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為57.82。