中國銀河（601881）證券股份有限公司張一緯,袁世麟近期對(duì)招商銀行進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《招商銀行2025年半年報(bào)業(yè)績點(diǎn)評(píng)：凈利潤重回正增，首次實(shí)施中期分紅》，給予招商銀行買入評(píng)級(jí)。

　　招商銀行(600036)

　　核心觀點(diǎn)

　　凈利潤增速回正：2025H1，公司營收入同比-1.72%，降幅有所收窄；歸母凈利潤同比+0.25%，增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。年化加權(quán)平均ROE13.85%，同比-1.59pct。Q2單季營收、凈利分別同比-0.36%、+2.67%。公司業(yè)績增速改善，主要受益規(guī)模平穩(wěn)增長，同時(shí)，撥備充足反哺凈利。

　　負(fù)債成本優(yōu)化，對(duì)公貸款投放提速：2025H1，公司利息凈收入同比+1.57%，Q2單季同比+1.22%。凈息差為1.88%，環(huán)比-3BP，較年初-10BP，降幅有所收窄。具體來看，生息資產(chǎn)收益率較年初-36BP至3.14%，其中貸款收益率-57BP；存款利率下調(diào)和重定價(jià)效應(yīng)顯現(xiàn)，負(fù)債成本加速優(yōu)化，付息負(fù)債成本率較年初-29BP至1.35%，其中存款付息率-28BP至1.26%。公司資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模平穩(wěn)增長。資產(chǎn)端，6月末，貸款較年初+3.31%，對(duì)公貸款貢獻(xiàn)度上升，余額較年初+7.89%，其中，科技、綠色、制造業(yè)貸款分別同比+17.91%、+12.9%、+7.7%。零售貸款較年初+0.92%，占比51.68%；其中，按揭貸款增速轉(zhuǎn)正，較年初+1.48%，消費(fèi)、經(jīng)營貸仍正增但增速下滑，預(yù)計(jì)主要受需求不足影響。負(fù)債端，存款較年初+3.58%，主要由個(gè)人貸款+5.43%拉動(dòng)。存款定期化同比趨緩，定存占比較年初+1.21pct至48.97%。

　　財(cái)富管理業(yè)務(wù)穩(wěn)增，其他非息降幅收窄：2025H1，公司非息收入同比-6.73%，降幅有所收窄。中收同比-1.89%，主要受累銀行卡、結(jié)算清算和資管業(yè)務(wù)，但財(cái)富管理收入同比+11.89%，其中代銷理財(cái)收入同比+26.27%。6月末，公司零售AUM、客戶數(shù)分別較上年末+7.39%、+2.86%，其中金葵花及以上客戶、私行客戶分別+7.57%、8.07%。公司理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模較上年末微降0.4%，但Q2單季轉(zhuǎn)為正增，預(yù)計(jì)受益資本市場回暖。其他非息收入同比-12.88%，其中，投資收益同比+12.28%，公允價(jià)值變動(dòng)損益仍虧損，但Q2單季邊際回正。

　　資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健，零售不良生成率邊際下降：2025H1，公司不良貸款率0.93%，環(huán)比-1BP；關(guān)注類貸款占比1.43%，環(huán)比+7BP；年化不良生成率0.98%，環(huán)比-2BP。具體來看，對(duì)公貸款不良率0.93%，較年初-13BP，不良貸款生成額同比繼續(xù)減少；其中，房地產(chǎn)化險(xiǎn)持續(xù)推進(jìn)，風(fēng)險(xiǎn)敞口較年初-3.51%，不良率-18BP。零售貸款不良率1.03%，較年初+7BP，主要受消費(fèi)、小微貸款不良風(fēng)險(xiǎn)上升影響；測算零售累計(jì)年化不良生成率1.7%，環(huán)比-5BP。公司撥備覆蓋率410.93%，環(huán)比+0.9pct，核心一級(jí)資本充足率14%，環(huán)比-0.86pct。

　　投資建議：公司圍繞價(jià)值銀行戰(zhàn)略目標(biāo)，堅(jiān)持質(zhì)量效益規(guī)模動(dòng)態(tài)均衡。擴(kuò)表節(jié)奏穩(wěn)健，零售金融優(yōu)勢顯著，財(cái)富管理、金融科技、風(fēng)險(xiǎn)管理核心能力增強(qiáng)。2025年首次實(shí)施中期分紅，分紅率為35%，領(lǐng)先同業(yè)。結(jié)合公司基本面和股價(jià)彈性，我們維持“推薦”評(píng)級(jí)，2025-2027年BVPS分別為44.95元/48.76元/53.42元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PB分別為0.95X/0.88X/0.80X。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量惡化風(fēng)險(xiǎn)；利率下行，NIM承壓風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)稅沖擊，需求走弱風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)4家，增持評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為59.97。