民生證券股份有限公司張驍瀚,黃文鶴,陳佳裕近期對春秋航空進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《2025年半年報點(diǎn)評：利用率穩(wěn)步回升，中期分紅并回購提升股東回報》，給予春秋航空買入評級。

　　春秋航空(601021)

　　2025年8月28日公司發(fā)布2025年中報：2025H1公司營業(yè)收入103億元，同比+4.3%，歸母凈利11.7億元，同比-14.1%，扣非歸母凈利11.5億元，同比-15.2%；25Q2公司營業(yè)收入49.9億元，同比+6.0%，利潤總額6.5億元，同比+5.6%，歸母凈利4.9億元，同比-10.7%，扣非歸母凈利4.8億元，同比-13.0%。我們認(rèn)為25Q2行業(yè)價格承壓、去年同期所得稅抵減的費(fèi)用低基數(shù)恢復(fù)正常，造成25Q2歸母凈利同比下降。

　　國內(nèi)航線受到行業(yè)需求結(jié)構(gòu)變化和競爭影響票價有所承壓，國際航線日韓方向運(yùn)力占比增加提升收益表現(xiàn)。國內(nèi)票價承壓：2025H1公司國內(nèi)航線客公里收益同比-4.9%，受到行業(yè)需求結(jié)構(gòu)變化和行業(yè)競爭影響，除去五一假期行業(yè)量價雙旺(公司國內(nèi)客座率同比+2.6pcts、客公里收益同比+2.0%)，行業(yè)整體延續(xù)了2024年以價換量特征，其中6月商務(wù)出行表現(xiàn)欠佳拖累價格表現(xiàn)。日韓航線運(yùn)力占比增加提升收益表現(xiàn)：東南亞是公司傳統(tǒng)國際市場，2025年泰國市場受多重負(fù)面因素影響需求表現(xiàn)欠佳，公司調(diào)整國際航線結(jié)構(gòu)增加日韓航線航班，25H1公司日本航線運(yùn)力同比+117%、較2019年同期+78%，韓國航線運(yùn)力投放亦超過2019年同期水平。25H1公司國際線客公里收益同比-5.5%，盡管國際線供給恢復(fù)使得票價較去年同期高基數(shù)回落，但日韓航線占比提升國際線整體收益水平，25H1國際線客公里收益較19H1仍有11.5%上漲。

　　油價回落帶動單位成本下降，飛機(jī)利用率恢復(fù)緩解單位扣油成本上漲壓力。油價回落緩解成本壓力：25H1公司單位成本0.30元，同比-3.5%，主要由油價下降貢獻(xiàn)(25H1國內(nèi)航空煤油出廠價同比-18%)，公司單位燃油成本同比-13%；利用率回升部分緩解單位扣油成本上漲壓力：海外機(jī)場保障成本顯著高于國內(nèi)且海外地服供應(yīng)商漲價幅度大，日韓航線運(yùn)力增長使得公司單位起降成本同比+3.0%，發(fā)動機(jī)和維修成本項(xiàng)目亦存在漲價壓力，25H1公司單位扣油成本0.20元，同比+1.9%，25H1公司飛機(jī)利用率9.74小時，同比+5.0%一定程度上攤薄了扣油成本漲幅。公司上半年機(jī)隊(duì)利用率較2019年同期仍有13%差距，我們預(yù)計往后利用率回升仍有一定的成本緩沖空間。

　　推出新一輪股份回購用于員工持股完善公司長效激勵機(jī)制，中期分紅提升股東回報。

　　公司發(fā)布新一輪股份回購預(yù)案，擬以自有和自籌資金3.0-5.0億元回購股份用于員工持股計劃(上輪回購耗資3.0億元已于2025年8月22日完成)，公司于2022年首次開展股票回購，至今四次股份回購均用于員工持股計劃，我們認(rèn)為長效股份回購機(jī)制體現(xiàn)了管理層對核心團(tuán)隊(duì)、股東和公司利益一致性的重視，有利于公司長期穩(wěn)健發(fā)展。此外公司宣派中期分紅4.18億元(占25H1歸母凈利35.7%)，體現(xiàn)出公司對股東回報的重視。

　　投資建議：上半年國際航線需求擾動、國內(nèi)價格仍承壓，我們看好公司價格韌性和公司經(jīng)營能力，看好利用率回升及中長期公司航網(wǎng)布局深化帶動的公司票價水平及盈利能力提升。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤25.9/29.6/34.7億元，當(dāng)前春秋航空股價對應(yīng)2025-2027年20/18/15倍市盈率。維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：公商務(wù)需求恢復(fù)不及預(yù)期；油價大幅上漲；飛行員恢復(fù)進(jìn)度低于預(yù)期。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有10家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級7家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為65.45。