華源證券股份有限公司劉曉寧,查浩,邱達(dá)治近期對(duì)蘇鹽井神（603299）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《行業(yè)底部業(yè)績(jī)韌性凸顯，鹽穴儲(chǔ)氣利潤(rùn)釋放可期》，給予蘇鹽井神買入評(píng)級(jí)。

　　蘇鹽井神

　　投資要點(diǎn)：

　　事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)。2025H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.6億元，同比-16.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.4億元，同比-28.5%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)2.7億元，同比-40.6%。2025年Q2，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.9億元，同比-24.2%，環(huán)比-14.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比-28.2%，環(huán)比+13.1%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.2億元，同比-48.1%，環(huán)比-14.3%。

　　行業(yè)下行業(yè)績(jī)承壓，降本增量對(duì)沖影響。鹽及純堿價(jià)跌：2025H1，公司鹽類/堿類產(chǎn)品價(jià)格同比-12.8%/-35.3%，相較華東市場(chǎng)價(jià)-20.3%/-35.7%的跌幅，公司鹽產(chǎn)品價(jià)格較為堅(jiān)挺。產(chǎn)量逆市增長(zhǎng)：通過(guò)制鹽系統(tǒng)優(yōu)化，上半年鹽及鹽化產(chǎn)品產(chǎn)量472.32萬(wàn)噸，同比+6.78%，其中鹽產(chǎn)品增產(chǎn)30.5萬(wàn)噸，同比+7.9%。上游采購(gòu)降本：充分利用原材料下跌傳導(dǎo)產(chǎn)品價(jià)格壓力，上半年實(shí)現(xiàn)煤、焦、石平均采購(gòu)單價(jià)同比-17.3%、-24.3%、-16.7%。非經(jīng)收益增厚歸母：公司通過(guò)處置拆遷資產(chǎn)獲得0.67億元收益，助力Q2歸母逆市實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)。

　　行業(yè)底部業(yè)績(jī)具有韌性。7月新華兩堿工業(yè)鹽價(jià)格指數(shù)報(bào)994.31點(diǎn)，較二季度指數(shù)均值+2.4%，行業(yè)底部企穩(wěn)。2025H1可比公司雪天鹽業(yè)（600929）、江鹽集團(tuán)（601065）歸母分別為0.7、1.5億元，行業(yè)接近盈虧平衡點(diǎn)，公司仍保有3.4億元?dú)w母，行業(yè)底部公司業(yè)績(jī)韌性凸顯。

　　鹽化主業(yè)具有成本優(yōu)勢(shì)，鹽穴儲(chǔ)氣進(jìn)入落地階段。華東龍頭優(yōu)勢(shì)顯著。公司為華東鹽業(yè)龍頭，擁有豐富優(yōu)質(zhì)鹽礦資源覆蓋華東龐大化工市場(chǎng)，背靠運(yùn)河自有碼頭實(shí)現(xiàn)鹽產(chǎn)品低成本供應(yīng)，井下循環(huán)制堿綠色工藝打造一體化循環(huán)經(jīng)濟(jì)降本增效。鹽穴儲(chǔ)氣下半年有望增厚利潤(rùn)。據(jù)公司公告，張興儲(chǔ)氣庫(kù)項(xiàng)目一期已累計(jì)注氣14870萬(wàn)方、采氣1230萬(wàn)方，我們預(yù)計(jì)儲(chǔ)氣庫(kù)業(yè)務(wù)2025Q4開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)，開啟新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)極。鹽穴資源綜合利用篳路藍(lán)縷，蘇鹽井神連通井儲(chǔ)氣庫(kù)技術(shù)進(jìn)入落地階段，業(yè)務(wù)久期長(zhǎng)，業(yè)績(jī)回報(bào)清晰，有望迎來(lái)利潤(rùn)和估值雙擊。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為6.3/8.4/10.5億元，同比增速分別為-17.7%/+32.0%/+25.6%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為13.7/10.4/8.3

　　倍。公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)具備成本優(yōu)勢(shì)；鹽穴儲(chǔ)氣等綜合利用手段，為公司打開第二成長(zhǎng)曲線，從周期化工領(lǐng)域進(jìn)入公用事業(yè)運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域，且具備持續(xù)增長(zhǎng)空間，天花板較高，有望給公司帶來(lái)業(yè)績(jī)和估值的雙增。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。鹽價(jià)格超預(yù)期下跌，純堿價(jià)格超預(yù)期下跌，儲(chǔ)氣庫(kù)建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為15.2。