民生證券股份有限公司崔琰,杜豐帆近期對(duì)濰柴動(dòng)力（000338）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《系列點(diǎn)評(píng)六：25Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期，發(fā)動(dòng)機(jī)龍頭加速轉(zhuǎn)型》，給予濰柴動(dòng)力買入評(píng)級(jí)。

　　濰柴動(dòng)力

　　事件概述：公司披露2025年半年度報(bào)告，2025H1營(yíng)收1,131.52億元，同比+0.59%；歸母凈利潤(rùn)56.43億元，同比-4.40%；扣非歸母凈利51.48億元，同比-6.04%。利潤(rùn)分配方面，公司擬以特定總股本為基數(shù)每10股派發(fā)現(xiàn)金股利3.58元(含稅)，合計(jì)派現(xiàn)約3.68億元，不送紅股、不以公積金轉(zhuǎn)增股本。

　　25Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期凱傲減值影響表觀利潤(rùn)。1)營(yíng)收端：公司2025Q2營(yíng)收556.88億元，同比-0.75%，環(huán)比-3.09%。根據(jù)交強(qiáng)險(xiǎn)口徑，2025Q2公司發(fā)動(dòng)機(jī)配套量累計(jì)3.79萬臺(tái)，同比-29.15%，環(huán)比-0.46%，天然氣發(fā)動(dòng)機(jī)配套量累計(jì)2.22萬臺(tái)，同比-41.58%，環(huán)比-11.87%，公司營(yíng)收表現(xiàn)優(yōu)于配套量表現(xiàn)；2)利潤(rùn)端：2025Q2公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)29.33億元，同比-11.23%，環(huán)比+8.20%。2025H1歸母凈利潤(rùn)加回子公司凱傲(KION GROUP AG)計(jì)提的4.86億元后，歸母凈利潤(rùn)為61.29億元，同比+3.83%，符合市場(chǎng)預(yù)期。公司2025Q2毛利率為22.13%，同環(huán)比分別+0.74/-0.10pct。公司凈利率為6.72%，同環(huán)比分別-0.46/+1.81pct。3)費(fèi)用端：2025Q2銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.09%/4.83%/3.76%/-0.47%，同比分別+1.00/+0.41/-0.18/-0.34pct，環(huán)比分別+0.45/-2.29/+0.21/-0.11pct，管理費(fèi)用率變動(dòng)系子公司凱傲因其效率計(jì)劃計(jì)提相關(guān)支出所致，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同環(huán)比下降系本期匯兌收益增加所致。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化多業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，發(fā)動(dòng)機(jī)、整車、智慧物流及農(nóng)機(jī)裝備等業(yè)務(wù)均穩(wěn)健發(fā)展。發(fā)動(dòng)機(jī)保持良好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，銷售36.20萬臺(tái)，其中，M系列大缸徑發(fā)動(dòng)機(jī)累計(jì)銷售超5,000臺(tái)，同比+41.00%，數(shù)據(jù)中心用發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品累計(jì)銷售近600臺(tái)，同比+491.00%。農(nóng)業(yè)裝備業(yè)務(wù)高端轉(zhuǎn)型順利，子公司濰柴雷沃2025H1營(yíng)業(yè)收入98.60億元，同比+18.6%；海外子公司德國(guó)凱傲集團(tuán)2025H1整體實(shí)現(xiàn)收入55.00億歐元，凈利潤(rùn)0.48億歐元。

　　以舊換新政策補(bǔ)貼范圍擴(kuò)大看好中重卡內(nèi)需復(fù)蘇。2025年3月18日，交通運(yùn)輸部、國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部聯(lián)合發(fā)布關(guān)于實(shí)施老舊營(yíng)運(yùn)貨車報(bào)廢更新的通知，補(bǔ)貼范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至天然氣重卡和國(guó)四及以下排放標(biāo)準(zhǔn)的營(yíng)運(yùn)貨車。根據(jù)方得網(wǎng)，我國(guó)國(guó)四重卡保有量達(dá)76萬輛，我們假設(shè)以舊換新政策帶來10%的置換需求，將直接拉動(dòng)約7.6萬輛的新增內(nèi)需。我們認(rèn)為補(bǔ)貼范圍的擴(kuò)大有望促進(jìn)天然氣發(fā)動(dòng)機(jī)滲透率提升，帶動(dòng)內(nèi)需。

　　投資建議：公司是國(guó)內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域龍頭，通過不斷延長(zhǎng)自身產(chǎn)品線、提升產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為2,269.2/2,372.4/2,443.6億元，歸母凈利為121.2/139.0/154.5億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.39/1.59/1.77元。按照2025年8月29日收盤價(jià)15.14元，對(duì)應(yīng)PE分別為11/9/9倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：天然氣價(jià)格波動(dòng)；銷量不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)等。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為25.38。