信達證券（601059）股份有限公司蔡昕妤近期對老鳳祥進行研究并發(fā)布了研究報告《2025H1點評：25Q2收入增速回正，金條占比提升影響利潤，期待下半年修復》，給予老鳳祥買入評級。

　　老鳳祥(600612)

　　事件：公司發(fā)布25H1業(yè)績，實現(xiàn)營業(yè)收入333.56億元，同比下降16.52%；歸母凈利潤12.20億元，同比下降13.07%；扣非歸母凈利潤10.53億元，同比下降27.86%。25H1公司擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.33元(含稅)，現(xiàn)金分紅總額1.73億元，占25H1歸母凈利潤的14%。

　　點評：

　　25Q2在基數(shù)不低的情況下實現(xiàn)收入雙位數(shù)增長，毛利率同比下降使得扣非歸母凈利仍有承壓。25Q1/25Q2分別實現(xiàn)收入175/158億元，同比-32%/+11%，歸母凈利潤6.13/6.07億元，同比-24%/+1%，扣非歸母凈利潤6.44/4.09億元，同比-23%/-35%。25Q2毛利率8.26%，同比-2.4pct，環(huán)比-0.8pct，我們預計毛利率下降主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，低毛利的金條銷售占比提升。費用端優(yōu)化，25Q2銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為1.32%/0.66%/0.03%/0.18%，分別同比-0.19/-0.39/-0.02/+0.05pct，銷售、管理費用同比均下降。25Q2歸母凈利與扣非歸母凈利有1.98億元差額，主要來自政府補助，根據(jù)公司中報，25H1非經(jīng)常性損益1.67億元，其中政府補助3.51億元，24H1非經(jīng)常性損益為-0.56億元，其中政府補助878萬元。

　　25H1公司珠寶首飾業(yè)務(wù)收入同降18%，投資金條及輕克重、設(shè)計感強的黃金首飾趨勢較好。分產(chǎn)品，25H1筆類/珠寶首飾/黃金交易/工藝品銷售分別實現(xiàn)收入0.83/282.02/49.49/0.20億元，同比-22%/-18%/-10%/+38%。根據(jù)中國黃金（600916）協(xié)會數(shù)據(jù)，25H1全國黃金消費量505.21噸，同比下降3.54%，其中黃金首飾消費量199.83噸，同比下降26.00%，金條及金幣消費量264.24噸，同比增長23.69%，高金價抑制黃金首飾消費，輕克重、設(shè)計感強、附加值高的首飾產(chǎn)品仍然受青睞，這類產(chǎn)品使得商家盈利情況較好。金店金條需求仍然旺盛，但利潤較低。地緣沖突加劇與經(jīng)濟不確定性使得黃金避險保值的功能進一步凸顯，民間金條和金幣投資需求大幅度增長。

　　25Q2凈開店9家，扭轉(zhuǎn)門店凈減少趨勢。截至2025.6.30，公司終端門店數(shù)量共計5550家(含境外銀樓18家)，25Q2凈增9家，其中自營銀樓188家(上海自營169家、境內(nèi)其他省市自營2家、香港自營12家、境外其他地區(qū)5家)，連鎖加盟店5362家(其中境外1家)，25Q2凈增均為中國境內(nèi)加盟店。25H2公司擬新開門店合計194家，包含上海地區(qū)4家、境內(nèi)外其他省市190家。分子品牌來看，截至2025.6.30老鳳祥-藏寶金/老鳳祥-鳳祥喜事/老鳳祥銀樓門店分別為130/37/5383家，25Q2凈開店中包含鳳祥喜事4家、老鳳祥銀樓5家。

　　盈利預測與投資評級：25Q2公司在去年同期基數(shù)不低的情況下實現(xiàn)收入增速回正，我們預計25H2在低基數(shù)下公司有望實現(xiàn)較好收入、利潤增長，我們預計公司25/26/27年營收分別為543/565/584億元，同比-5%/+4%/+3%，歸母凈利潤分別為17.28/18.26/19.25億元，同比-11%/+6%/+6%，對應(yīng)2025年8月29日收盤價PE分別為14/14/13X，維持“買入”評級。

　　風險因素：金價劇烈波動，同店表現(xiàn)、渠道拓展、加盟商拿貨不及預期，行業(yè)競爭加劇。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有6家機構(gòu)給出評級，買入評級5家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為60.64。