中國銀河（601881）證券股份有限公司羅江南近期對(duì)南方航空（600029）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《客運(yùn)復(fù)蘇拉動(dòng)營收，未來利潤修復(fù)可期》，給予南方航空買入評(píng)級(jí)。

　　南方航空

　　核心觀點(diǎn)

　　事件：公司發(fā)布2025年年中報(bào)。2025年H1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入862.91億元，同比+1.77%，為2019年的118.31%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-15.33億元，同比增虧24.84%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤-20.33億元。

　　毛利恢復(fù)顯著，客座率提升減緩利潤下跌。1)收入端：國內(nèi)外出行需求復(fù)蘇與運(yùn)力效率提升驅(qū)動(dòng)營收增長。2025年H1，公司營業(yè)收入862.91億元，連續(xù)第三年呈現(xiàn)增長態(tài)勢(shì)，在商務(wù)及旅游客流反彈影響下，旅客運(yùn)輸量同比+6.00%，疊加航線優(yōu)化與航班加密使客座率攀升至85.47%(為三大航中最高)，旅客運(yùn)輸收入為745.7億元，占集團(tuán)主營業(yè)務(wù)收入的89.15%，每客公里收益國內(nèi)/國際/地區(qū)分別下降6.00%/8.51%/11.69%，但客座率的提升對(duì)這一跌幅形成了一定彌補(bǔ)。上半年毛利率為7.85%，同比+1.04%。2)成本端：成本隨業(yè)務(wù)量微增但單位成本下降，歸母凈利潤虧損進(jìn)一步擴(kuò)大。2025年H1，公司營業(yè)成本786.88億元，同比+0.17%，其中燃油成本為253.34億元，同比-9.15%，油價(jià)持續(xù)走低是毛利改善的主要原因之一；上半年單位ASK成本0.43元，同比-5.03%，其中單位燃油成本0.137元，同比-13.86%，與油價(jià)跌幅大體一致。2025年H1，公司歸母凈利潤-15.33億元，較2024年同期-12.28億元的虧損進(jìn)一步擴(kuò)大，仍有修復(fù)空間。3)費(fèi)用端：財(cái)務(wù)費(fèi)用顯著下降。2025年H1，公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用較2024年同比+6.23%、+4.97%、-15.04%、+9.31%。

　　需求回暖疊加供給優(yōu)化，經(jīng)營數(shù)據(jù)有望增長。1)需求端：需求復(fù)蘇疊加油價(jià)走低，客運(yùn)收入有望加速增長。需求方面，客運(yùn)量穩(wěn)步增長，2025年H1公司國內(nèi)、國際、地區(qū)旅客運(yùn)輸量分別為7236.36萬人次、1003.02萬人次、88.61萬人次，同比分別+2.73%/+24.99%/-8.81%；運(yùn)力供需對(duì)比來看，2025年H1，公司國內(nèi)、國際、地區(qū)ASK/RPK分別同比+0.44%/+3.45%、+22.50%/+25.88%、+1.93%/+2.65%；客座率來看，2025年H1，公司國內(nèi)、國際、地區(qū)客座率分別為86.11%、83.98%、77.66%。國內(nèi)航線需求受益于旅游需求增長；國際需求受益于“一帶一路”、免簽及航線補(bǔ)貼政策加速恢復(fù)。2)供給端：運(yùn)力優(yōu)化提升效能，規(guī)�；�網(wǎng)絡(luò)化優(yōu)勢(shì)深化布局。截至報(bào)告期末，集團(tuán)共計(jì)運(yùn)營飛機(jī)943架，南航在機(jī)隊(duì)結(jié)構(gòu)調(diào)整上，合理調(diào)配寬體(投熱門航線提運(yùn)量)與窄體客機(jī)(用支線航線降成本)，提升飛機(jī)整體利用率；航線層面，著力建設(shè)廣州、北京、烏魯木齊樞紐，深耕粵港澳大灣區(qū)，2025年H1新增多條航線，網(wǎng)絡(luò)型航空公司形態(tài)逐步形成。

　　反內(nèi)卷公約提出有助于未來利潤修復(fù)。8月，《中國航空運(yùn)輸協(xié)會(huì)航空客運(yùn)自律公約》正式發(fā)布�！豆�約》的制訂與實(shí)施，短期將有效遏制市場(chǎng)亂象、規(guī)范經(jīng)營行為，有助于公司的利潤修復(fù)；長期將通過規(guī)則創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2025/26/27年或?qū)��?shí)現(xiàn)基本每股收益0.12/0.22/0.38元，對(duì)應(yīng)PE為51.68X/27.46X/15.91X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國際航線恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，原油價(jià)格大幅上漲的風(fēng)險(xiǎn)，人民幣匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)7家，增持評(píng)級(jí)4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為7.4。