東吳證券股份有限公司曾朵紅,阮巧燕,黃細(xì)里近期對(duì)比亞迪（002594）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響盈利堅(jiān)定出海+高端化》，上調(diào)比亞迪目標(biāo)價(jià)至161.0元，給予買入評(píng)級(jí)。

　　比亞迪

　　投資要點(diǎn)

　　業(yè)績(jī)Q2業(yè)績(jī)略低于預(yù)期：公司H1營(yíng)收3713億元，同增23%，歸母凈利潤(rùn)155億元，同增14%，扣非凈利潤(rùn)136億元，同增10%，毛利率18%，同降2.0pct；Q2營(yíng)收2009億元，同環(huán)比+14%/+18%，歸母凈利潤(rùn)64億元，同環(huán)比-30%/-31%，毛利率16.3%，同環(huán)比-2.4/-3.8pct。

　　國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，智駕增加成本，Q2單車?yán)麧?rùn)環(huán)比下滑：H1汽車相關(guān)產(chǎn)品收入3025億，同比+32%，毛利率20.35%，同比-3.59pct。我們測(cè)算25H1單車價(jià)格15.3萬元(含稅)，同降2%，單車毛利2.9萬元，單車凈利0.7萬元，同-15%，其中Q2單車價(jià)格15.5萬元，環(huán)+3%，單車毛利2.6萬元，單車凈利0.5萬元，環(huán)-44%。單車?yán)麧?rùn)下滑主要原因：一是Q2起智駕車型占比提升至近80%，平均單車成本增加約0.5萬元；二是為應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)，給予一定優(yōu)惠折扣；三是H1經(jīng)銷商返利Q2確認(rèn)。展望H2，我們預(yù)計(jì)Q3好轉(zhuǎn)，Q4有望恢復(fù)。

　　全年預(yù)計(jì)銷量近500萬輛，加速高端化和出海：公司25年H1銷量215萬輛，同增33%，國(guó)內(nèi)市占率32%，同-2pct，出口46萬輛，同增128%，高端車14萬輛，同增70%。25Q2銷量115萬輛，我們預(yù)計(jì)Q3小幅提升，Q4年底搶裝，我們預(yù)計(jì)25年銷量近500萬輛，同比增15%-18%，其中出口約100萬輛。盈利端，25Q2為低點(diǎn)，一方面國(guó)內(nèi)價(jià)格企穩(wěn)，二是公司高端車和出海占比提升，且隨著規(guī)�；�，我們預(yù)計(jì)Q3-4單車?yán)麧?rùn)恢復(fù)，全年維持0.7萬元/輛。

　　比亞迪電子H1利潤(rùn)同增21%：比亞迪電子25年H1收入806億元，同增3%，毛利率6.9%，同比微增，權(quán)益利潤(rùn)11億元，同增14%；其中Q2收入437億元，同環(huán)比+4%/+19%，毛利率7.4%，同環(huán)比+0.5/+1.1pct，權(quán)益利潤(rùn)7.3億元，同環(huán)比+22%/+78%，我們預(yù)計(jì)全年權(quán)益利潤(rùn)貢獻(xiàn)近50億，同比增15%+。

　　研發(fā)費(fèi)用持續(xù)高增，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流亮眼：25Q2費(fèi)用率12.8%，同環(huán)比1.1/-0.9pct，其他收益33億元，同環(huán)比+10%/+1%，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流233億元，同環(huán)比+489%/+171%，資本開支422億元，同環(huán)比+103%/+14%，存貨1408億元，較年初增長(zhǎng)21%。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、智駕成本增加，我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利450/589/710億元(此前預(yù)測(cè)值為523/629/756億元)，同增12%/31%/21%，對(duì)應(yīng)PE23/18/15x，給予26年25x，目標(biāo)價(jià)161元，考慮公司持續(xù)推動(dòng)智能化與出海，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷量不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有24家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)21家，增持評(píng)級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為188.11。