中國銀河（601881）證券股份有限公司曾韜,黃林近期對陽光電源（300274）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《25H1業(yè)績點(diǎn)評：光儲龍頭業(yè)績高增，全球化布局持續(xù)深化》，給予陽光電源買入評級。

　　陽光電源

　　事件：8月25日，公司發(fā)布公告，25H1營收435.33億元，同比+40.34%，歸母凈利潤77.35億元，同比+55.97%，扣非凈利潤74.95億元，同比+53.52%。25Q2單季營收244.97億元，同比+33.09%，環(huán)比+28.68%，歸母凈利潤39.08億元，同比+36.53%，環(huán)比+2.15%，扣非凈利潤38.19億元，同比+36.44%，環(huán)比+3.87%，高于預(yù)期。

　　儲能持續(xù)高增，新產(chǎn)品持續(xù)推出。25H1儲能系統(tǒng)營收178.03億元，同比+127.78%，占比40.89%，毛利率39.92%，同比-0.16pcts，主要是因?yàn)槿�球儲能需求旺盛，公司持續(xù)開拓海外市場。產(chǎn)品方面，25H1公司最新發(fā)布了PowerTitan3.0AC智儲平臺，首創(chuàng)的“交直流一體”10MWh全液冷儲能系統(tǒng)PowerTitan2.0在全球范圍內(nèi)廣泛應(yīng)用，PowerStack255CS系統(tǒng)容量升級至257kWh。我們認(rèn)為歐洲大儲及工商儲高增，美國儲能需求剛性且退坡好于預(yù)期，國內(nèi)強(qiáng)制配儲政策取消后向價(jià)值驅(qū)動發(fā)展，公司全球營銷渠道和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)體系完善，持續(xù)打造品類全場景覆蓋儲能產(chǎn)品，有望鞏固龍頭優(yōu)勢地位。

　　逆變器發(fā)展穩(wěn)健，新能源開發(fā)毛利率修復(fù)。25H1光伏逆變器等電力電子轉(zhuǎn)換設(shè)備營收153.27億元，同比+17.06%，占比35.21%，毛利率35.74%，同比-1.88pcts。公司加碼布局歐洲、美洲、亞太、中東非、中國市場，25H1發(fā)布全球首款功率達(dá)到400kW+的組串式逆變器SG465HX和全球首款分體式模塊化逆變器1+X2.0，滿足構(gòu)網(wǎng)需求。25H1新能源投資開發(fā)營收83.98億元，同比-6.22%，占比19.29%，毛利率18.06%，同比+1.18pcts，收入同比下滑主要是因?yàn)槭?36號文影響，毛利率有所提升主要受益于公司加大風(fēng)電場開發(fā)力度以及提升項(xiàng)目績效管理能力。

　　深化海外產(chǎn)能及營銷布局，海外營收占比約60%。25H1海外地區(qū)營收253.79億元，同比+88.32%，占比58.30%，提升5.86pcts，主要得益于歐洲、美洲、中東非等新興市場拓展及渠道建設(shè)完善。公司堅(jiān)定全球化戰(zhàn)略，海外光伏逆變器產(chǎn)能已達(dá)50GW；建設(shè)了超20家分支機(jī)構(gòu)和60多家代表處，超520家服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)和數(shù)百家重要的渠道合作伙伴，產(chǎn)品銷往全球100多個(gè)國家。

　　持續(xù)加大研發(fā)投入。25Q2毛利率33.75%，同比+4.25pcts/環(huán)比-1.38pcts。25Q2年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.43%/2.06%/5.05%/-0.83%，同比+1.87/+0.43/+0.54/-1.17pcts，環(huán)比+0.38/+0.31/+0.86/-0.52pcts。25Q2凈利率15.95%，同比+0.4pcts/環(huán)比-4.14pcts，主要受信用減值以及資產(chǎn)減值影響，25H1資產(chǎn)及信用減值合計(jì)9.56億元。

　　投資建議：公司作為光儲龍頭，深化全球化產(chǎn)能及銷售布局，持續(xù)推出電力電子產(chǎn)品，盈利能力維持高位。我們預(yù)計(jì)公司2025/2026年?duì)I收901.80億元/1084.24億元，歸母凈利潤139.66億元/160.44億元，EPS為6.74元/7.74元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為14.73倍/12.82倍，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：儲能政策變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭格局惡化導(dǎo)致產(chǎn)品利潤率大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)；海外進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有23家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級18家，增持評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為121.56。