西南證券股份有限公司蔡欣,沈琪近期對(duì)致歐科技（301376）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：扣非凈利潤(rùn)高增，成本控制壁壘持續(xù)鞏固》，給予致歐科技增持評(píng)級(jí)。

　　致歐科技

　　投資要點(diǎn)

　　業(yè)績(jī)摘要：公司發(fā)布2025年半年報(bào)。2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.4億元，同比+8.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.9億元，同比+11%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)2.2億元，同比+40.1%。單季度來(lái)看，2025Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.5億元，同比+3.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7955.7萬(wàn)元，同比+12.1%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.0億元，同比+63.1%。扣非高增主因歐元升值帶來(lái)約1億匯兌收益，對(duì)沖了約4151萬(wàn)的外匯套期保值公允價(jià)值變動(dòng)損失。收入增速放緩主要源于美國(guó)關(guān)稅政策頻繁調(diào)整及東南亞產(chǎn)能落地周期的影響，亞馬遜VC銷售模式的投入尚處于起量階段以及平臺(tái)政策變動(dòng)影響公司短期內(nèi)相關(guān)渠道的預(yù)期增量。

　　費(fèi)用率同比降低，盈利能力彰顯韌性。2025年上半年公司整體毛利率為34.9%，同比持平。費(fèi)用率方面，2025H1總費(fèi)用率為28.3%，同比-1.7pp，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為25%/4.3%/-1.9%/0.8%，同比+0.4pp/+0.7pp/-2.7pp/-0.1pp。財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比減少主要系本期產(chǎn)生較大匯兌收益。綜合來(lái)看，25H1公司凈利率為4.7%，同比+0.1pp。單季度25Q2毛利率為34.4%，同比+0.6pp；凈利率為4.1%，同比+0.3pp。

　　渠道多元化成效顯著，新興平臺(tái)及B2B渠道取得突破。分銷售模式來(lái)看，25年上半年B2C/B2B分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.3/6.8億元，分別同比+4.9%/+36.5%。25H1除亞馬遜、OTTO外的其他B2C平臺(tái)(以Temu為代表)收入同比+60.3%至7.3億元；以亞馬遜VC模式為主的線上B2B收入同比+59.5%至4.6億元，有效對(duì)沖單一渠道風(fēng)險(xiǎn)，收入結(jié)構(gòu)更趨健康。分地區(qū)來(lái)看，25H1歐洲/北美/日本/其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.7/13.7/0.3/0.4億元，分別同比+12.8%/+1.9%/-3.4%/+86.3%。分產(chǎn)品來(lái)看，25H1家具/家居/寵物/運(yùn)動(dòng)戶外系列分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.2/14.4/2.9/1.6億元，分別同比+11.9%/+7.9%/-7.3%/+20.2%。

　　供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移主動(dòng)應(yīng)對(duì)關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，成本控制壁壘持續(xù)鞏固。25年上半年面對(duì)關(guān)稅政策挑戰(zhàn)與不確定性，公司借東南亞供應(yīng)鏈成本優(yōu)勢(shì)加大采購(gòu)，轉(zhuǎn)移關(guān)稅對(duì)美市場(chǎng)影響，截至25H1末已完成約50%的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，新下單率達(dá)70%。物流端，歐洲尾程有價(jià)格優(yōu)勢(shì)且倉(cāng)儲(chǔ)升級(jí)為“1中心倉(cāng)+N前置倉(cāng)”，美線優(yōu)化實(shí)現(xiàn)配送效率與成本雙優(yōu)，25H1歐洲/北美尾程費(fèi)用占營(yíng)收比重分別下降0.7pp和1.93pp；此外，公司已與船運(yùn)方及頭部貨代談妥2025年歐、美線長(zhǎng)約，鎖定海運(yùn)價(jià)以規(guī)避旺季運(yùn)力緊張與運(yùn)價(jià)波動(dòng)，保障全年海運(yùn)成本可控、艙位穩(wěn)定。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.96元、1.23元、1.51元，對(duì)應(yīng)PE分別為20倍、15倍、13倍，維持“持有”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海運(yùn)價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際貿(mào)易局勢(shì)變化的風(fēng)險(xiǎn)，人民幣匯率大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有6家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為24.02。