太平洋證券股份有限公司譚紫媚,李嘯巖近期對(duì)邁瑞醫(yī)療（300760）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《邁瑞醫(yī)療：國(guó)際持續(xù)高端突破，國(guó)內(nèi)即將迎來(lái)拐點(diǎn)》，給予邁瑞醫(yī)療買入評(píng)級(jí)。

　　邁瑞醫(yī)療

　　事件：公司近期發(fā)布2025年半年度報(bào)告：2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入167.43億元，同比下降18.45%；歸母凈利潤(rùn)50.69億元，同比下降32.96%；扣非歸母凈利潤(rùn)49.49億元，同比下降32.94%。其中，公司第二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入85.06億元，同比下降23.77%；歸母凈利潤(rùn)24.40億元，同比下降44.55%；扣非歸母凈利潤(rùn)24.19億元，同比下降44.31%。

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)即將迎來(lái)拐點(diǎn)，國(guó)際市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)、高端突破進(jìn)行時(shí)(1)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，2024年12月以來(lái)醫(yī)療設(shè)備的月度招標(biāo)數(shù)據(jù)持續(xù)改善，由于當(dāng)前的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，導(dǎo)致從公開(kāi)招標(biāo)到收入確認(rèn)的周期被顯著拉長(zhǎng)，因此國(guó)內(nèi)上半年的收入實(shí)際對(duì)應(yīng)的是2024年招標(biāo)的大幅下滑，疊加2024年上下半年收入基數(shù)分布偏離的影響，使得2025年上半年國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)同比下滑超過(guò)30%。2025年上半年醫(yī)療設(shè)備招標(biāo)活動(dòng)迎來(lái)復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)第三季度將明顯改善，如期迎來(lái)拐點(diǎn)。(2)國(guó)際市場(chǎng)，得益于海外高端客戶群的持續(xù)突破、本地化平臺(tái)能力建設(shè)的逐步完善，以及全球各主要地區(qū)收入的均衡分布，上半年公司國(guó)際業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)5.39%。其中獨(dú)聯(lián)體及中東非地區(qū)實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)從三季度開(kāi)始國(guó)際增長(zhǎng)將有所提速，其中國(guó)際體外診斷產(chǎn)線有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。

　　 IVD業(yè)務(wù)相對(duì)較優(yōu)，三大管線下半年表現(xiàn)值得期待

　　(1)IVD上半年實(shí)現(xiàn)收入64.24億元，同比下滑16.11%。但國(guó)際同比實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)、收入占比提升至37%，國(guó)際化學(xué)發(fā)光增長(zhǎng)超過(guò)20%。海外中大樣本量客戶的滲透速度仍在持續(xù)加快，國(guó)內(nèi)受當(dāng)下激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和持續(xù)深化的醫(yī)保改革等多重因素影響，市場(chǎng)檢測(cè)量和價(jià)格均出現(xiàn)了一定幅度的下滑。(2)醫(yī)學(xué)影像上半年實(shí)現(xiàn)收入33.12億元，同比下滑22.51%，其中國(guó)際醫(yī)學(xué)（000516）影像實(shí)現(xiàn)了中高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，國(guó)際占比提升至62%。公司品牌的全球認(rèn)可度逐步凸顯，預(yù)計(jì)全年國(guó)際醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線有望實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)暫時(shí)受到收入確認(rèn)周期延長(zhǎng)的影響。(3)生命信息與支持產(chǎn)線上半年實(shí)現(xiàn)收入54.79億元，同比下滑31.59%，其中國(guó)際占比提升至67%。國(guó)際市場(chǎng)正加速滲透高端客戶群體，已成功進(jìn)入英國(guó)、法國(guó)、西班牙、印度、巴西、墨西哥、土耳其、沙特等國(guó)家的更多高端醫(yī)院，產(chǎn)品與數(shù)智化解決方案的優(yōu)勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，用于醫(yī)院新改擴(kuò)建的醫(yī)療專項(xiàng)債的發(fā)行規(guī)模連續(xù)兩年同比下滑，導(dǎo)致不少醫(yī)療新基建項(xiàng)目的建設(shè)周期被拉長(zhǎng)，同時(shí)公開(kāi)招標(biāo)至收入確認(rèn)的周期延長(zhǎng)，使得國(guó)內(nèi)生命信息與支持產(chǎn)線上半年承壓。

　　毛利水平下降，費(fèi)用率維穩(wěn)

　　2025年上半年，公司的綜合毛利率同比下降4.58pct至61.67%，毛利率下降系國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格壓力較大。銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為14.48%、4.07%、9.60%、-2.00%，同比變動(dòng)幅度分別為-0.18pct、+0.06pct、+0.95pct、-0.57pct。

　　其中，2025年第二季度的綜合毛利率、銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率、整體凈利率分別為60.84%、14.64%、4.00%、9.88%、-2.04%、28.69%，分別變動(dòng)-5.66pct、+1.65pct、+0.87pct、+2.46pct、-0.53pct、-10.75pct。

　　盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)，2025-2027年公司營(yíng)業(yè)收入分別為371.89/424.87/485.56億元，同比增速為1.26%/14.25%/14.28%；歸母凈利潤(rùn)分別為115.05/135.90/159.10億元，同比增速為-1.40%/18.13%/17.07%；EPS分別為9.49/11.21/13.12元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)E為26/22/19倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)療設(shè)備集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，招投標(biāo)落地節(jié)奏慢的風(fēng)險(xiǎn)，新品推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)19家，增持評(píng)級(jí)2家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為292.2。