中郵證券有限責(zé)任公司陳基赟,劉卓近期對(duì)柳工（000528）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，土方機(jī)械跑贏行業(yè)》，給予柳工買入評(píng)級(jí)。

　　柳工

　　 l事件描述

　　公司發(fā)布2025年中報(bào)，2025H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收181.81億元，同增13.21%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.30億元，同增25.05%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)11.46億元，同增27.01%。

　　 l事件點(diǎn)評(píng)

　　土石方機(jī)械貢獻(xiàn)主要增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)、海外銷量增速均跑贏行業(yè)。分產(chǎn)品來(lái)看，公司土石方機(jī)械、其他工程機(jī)械及零部件等、預(yù)應(yīng)力機(jī)械、租賃業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入116.52、50.81、11.97、2.51億元，同比增速分別為17.26%、8.81%、-0.61%、0.88%。土石方機(jī)械中，裝載機(jī)收入增長(zhǎng)20%以上，電動(dòng)裝載機(jī)全球銷量增長(zhǎng)193%；挖掘機(jī)收入增長(zhǎng)25%，國(guó)內(nèi)、海外終端銷量分別同比增長(zhǎng)31%、22%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率提高1.6個(gè)百分點(diǎn)，全球市場(chǎng)占有率提高0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　毛利率、費(fèi)用率均有所下降。盈利能力方面，2025H1公司毛利率同減1.08pct至22.32%，其中境內(nèi)毛利率同減0.65pct至15.82%，境外毛利率同增1.49pct至29.69%。費(fèi)用率方面，2025H1公司期間費(fèi)用率同減1.49pct至12.48%，其中銷售費(fèi)用率同減1.16pct至6.92%；管理費(fèi)用率同減0.01pct至2.41%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同減0.66pct至-0.19%；研發(fā)費(fèi)用率同增0.33pct至3.34%。

　　戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)高質(zhì)量增長(zhǎng)，弱周期業(yè)務(wù)板塊拾級(jí)而上。礦山機(jī)械業(yè)務(wù)方面，公司快速推進(jìn)露天礦山行業(yè)客戶電動(dòng)、智能、大型化設(shè)備全面解決方案，上半年實(shí)現(xiàn)海外銷量同比增長(zhǎng)42%。高空機(jī)械業(yè)務(wù)方面，公司銷量、收入及凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)顯著提升，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)突破100%。工業(yè)車輛業(yè)務(wù)方面，公司實(shí)現(xiàn)銷量、收入、凈利潤(rùn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，且實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)國(guó)際營(yíng)收雙增長(zhǎng)。預(yù)應(yīng)力業(yè)務(wù)方面，公司半年業(yè)績(jī)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，其中海外業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異、訂貨合同金額同比增長(zhǎng)34.5%。

　　進(jìn)入深度國(guó)際化階段，設(shè)立多家海外制造工廠。經(jīng)過(guò)二十余年的境外開(kāi)拓經(jīng)營(yíng)，公司目前已進(jìn)入深度國(guó)際化階段，在印度、巴西、阿根廷、印尼設(shè)立了四家海外制造基地，開(kāi)發(fā)當(dāng)?shù)毓��?yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)本地化生產(chǎn)；在印度、歐洲、美國(guó)、海外特區(qū)設(shè)立海外研發(fā)機(jī)構(gòu)。同時(shí)，公司擁有多家包含整機(jī)、服務(wù)、配件、培訓(xùn)能力的營(yíng)銷公司，并通過(guò)300

　　 l盈利預(yù)測(cè)與估值

　　預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為342.33、378.20、413.61億元，同比增速分別為13.87%、10.48%、9.36%；歸母凈利潤(rùn)分別為17.19、20.93、25.18億元，同比增速分別為29.57%、21.74%、20.31%。公司2025-2027年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng)PE估值分別為12.86、10.57、8.78，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　 l風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　行業(yè)景氣度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)16家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為14.91。